En estas páginas hemos insistido mucho sobre los riesgos a la estabilidad financiera que suponía el rápido y virulento aumento de las tasas de interés de largo plazo en Estados Unidos. Lo señalamos a principios de año, en plena euforia bursátil, cuando a los “bulls” de Wall Street se le pusieron de frente los “bears” del mercado de deuda. Advertíamos que de seguir esa tendencia al alza en las tasas de interés del bono de 10 años de Estados Unidos, la tasa más seguida por los inversionistas del mundo, este gran festín de ganancias bursátiles que ha durado más de nueve años aprovechando la plétora de dinero barato podría terminar de manera abrupta. Pues bien, desde que empezó abril, la tasa de 10 años nos lo ha vuelto a recordar: “ándense con ojo”.
A inicios de este mes, la tasa de 10 años de Estados Unidos se ubicaba en 2.73% y el mercado parecía respirar aliviado tras el susto de febrero. Sin embargo, en abril la tasa retomó la senda alcista y empezó a derribar barreras. Tanto que ayer rompió el techo alcanzado en 2013 y 2014: el bono cerró en una tasa de 3.03%, un incremento de 30 pbs desde que empezó el mes y su nivel más alto desde el verano de 2011. Pero cuidado, no es sólo el tramo largo de la curva de rendimientos. En los plazos más cortos, en las letras del Tesoro, las tasas también están muy presionadas y se encuentran en máximos desde 2008. De hecho, en dicho tramo de la curva las tasas de interés se están elevando a un ritmo más rápido que en los plazos más largos hasta el punto de que pronto, las tasas de corto plazo podrían ubicarse por encima de los niveles de largo plazo, una anomalía llamada “inversión de la curva” que cuando acontece suele presagiar una recesión.
¿Por qué las tasas de interés están trepando, de manera generalizada, en Estados Unidos? Lo hacen por varios motivos. El principal es que esperan que la Fed siga incrementado su tasa de interés de referencia, los fondos federales. Ya lo hizo una vez este año, en la reunión de marzo. Pero se espera que lo haga dos veces más en lo que queda de 2018 y, si la economía marcha demasiado bien, hasta tres. La Fed pretende seguir aumentando las tasas porque quiere llevarlas hasta niveles más normales, y porque temen que la economía se sobrecaliente: en una coyuntura de firme crecimiento y bajo desempleo, el presidente de Estados Unidos, Donald Trump, ha puesto más carburante al crecimiento con un recorte de impuestos de 1.5 billones de dólares y un incremento del gasto federal de 300,000 millones de dólares.
Las tasas también se elevan porque los propios riesgos de sobrecalentamiento económico amenazan con generar más inflación: por las presiones de la propia demanda de consumo e inversión, y por el aumento de los salarios en un mercado laboral demasiado apretado. Pero también por una política proteccionista de Trump que promete poner aranceles sobre el acero y el aluminio o sobre los productos chinos, lo que encarecerá los precios en Estados Unidos.
Finalmente, las tasas en Estados Unidos se están encaramando porque los excesos fiscales de Trump están generando desequilibrios presupuestarios que el gobierno sólo puede financiar de una manera: emitiendo más deuda. Y cuando más se endeuda la economía estadounidense, los inversionistas le exigen una mayor remuneración por intereses, sobre todo si esperan que la Fed aumente las tasas y que la inflación repunte.
Por tanto, las tasas se han ido elevando y, en el largo plazo, ya superan el 3%. ¿Por qué eso pone nervioso a los mercados? La primera razón es porque encarece el costo de los préstamos y puede ralentizar el crecimiento económico, lo que a su vez significa un menor crecimiento de las ganancias corporativas. Quizás eso no sea aún demasiado grave: el consumo en Estados Unidos crece de manera sólida impulsado por el empleo, las ganancias bursátiles y, ahora además, por el recorte de impuestos, por lo que quizás el estadounidense de a pie pueda aún soportar esas tasas sin que el consumo se resienta demasiado.
Pero otra cosa es para los que están ya endeudados. Y ahí están casi todos. El principal mensaje del FMI en su reciente informe de Perspectivas Económicas Mundiales fue que hay demasiada deuda en el mundo, más que nunca: 164 billones de dólares. Eso pila de deuda representó un 225% del PIB mundial en 2016, por encima de su anterior récord de 2009 (213%). Para salir de la crisis, los banqueros centrales incentivaron el consumo y la inversión privada rebajando las tasas de interés hasta casi regalar el dinero. Eso permitió a familias y empresas endeudarse y volver a gastar, dinamizando la demanda y facilitando la recuperación. Al mismo tiempo, los gobiernos, con los ingresos mermados por la crisis, recurrieron a la deuda para satisfacer el gasto social (subsidios de desempleo y pensiones) y sus políticas de estímulo de la demanda.
Por tanto, ahora hay mucha deuda, una gran bola de deuda que hay que pagar, y los agentes económicos están muy apalancados: tiene poco capital para respaldar toda esa deuda. Hasta hace poco nadie ponía en duda su sostenibilidad: el crecimiento económico y unas bajas tasas de interés permitían que la deuda se refinanciara sin problemas y a un bajo costo. Pero las cosas pueden cambiar con las tasas al alza: por un lado, con el dinero más caro, el crecimiento global se puede resentir y moderar su expansión; y por otro lado, la carga por el pago de intereses de la deuda se elevará. ¿En qué punto pueden los prestamistas poner en duda la capacidad de sus clientes para honrar sus compromisos? No lo sabemos, pero quienes peor lo pueden pasar son las corporaciones con baja calificación crediticia, los llamados “bonos basura”, un segmento que se benefició por las bajas tasas de interés globales al ofrecer mejores rentabilidades y cuyo tamaño creció hasta los 3 billones de dólares. Si las tasas se elevan y las utilidades se comprimen, ¿enfrentarán estas compañías dificultades para renovar el financiamiento de su deuda?
Pero el problema no es sólo para la economía de Estados Unidos o para estas compañías de alto riesgo que pueden verse más vulnerables. Cuando la tasa de 10 años se eleva en Estados Unidos, todas las tasas del mundo suben al unísono, por lo que todos tendrán que enfrentar un mayor costo en la emisión de nueva deuda o en el refinanciamiento de la antigua. Conforme las tasas se incrementan en Estados Unidos, los capitales retornan a la mayor economía del planeta atraídos por su mayor rentabilidad, lo que significa que el dólar se fortalezca frente al resto de divisas del mundo. En las otras regiones, y con el fin de contener la salida de capitales y la depreciación de sus monedas, sólo les queda competir contra las tasas estadounidenses ofreciendo a su vez mayores rentabilidades. Y eso es lo que hemos visto en este mes de abril. Entre las grandes divisas, prácticamente todas se han hundido frente al dólar, destacando las de los emergentes como el rublo ruso (-8.4%), el real brasileño (-5.2%), el rand sudafricano (-4.8%), el peso mexicano (-3.4%), la lira turca (-3.0%) o la rupia india (-2.6%). Y para contener esas caídas, las tasas se han disparado en prácticamente todas las economías, entre ellas las de las divisas más castigadas como la tasa de 10 años de Turquía (70 pbs), Brasil (46 pbs), India (39 pbs), Rusia (23 pbs) o México (18 pbs). Ésa es la importancia de llamarse tasa de 10 años de EU.
INFOGRAFÍA
La tasa de 10 años de EU cerró ayer en 3.03%, lo que supone un aumento de 30 pbs sólo en lo que llevamos de abril. En ese nivel de cierre, la tasa rompió el techo alcanzado en 2013 y 2014, y significa su nivel más alto desde el 2011. La tendencia al alza se inició en septiembre del año pasado y ya generó nerviosismo durante febrero. Tras recuperarse en marzo, la senda alcista la retomó con fuerza en abril…
Fuente: Bloomberg
… pero no sólo es la tasa de largo plazo. En el corto plazo, la tasa de 3 meses se ha venido presionando al alza sin descanso y se ubica en máximos desde 2008. Las expectativas de aumentos de tasas de la Fed ante los riesgos de sobrecalentamiento de la economía, el temor a las presiones inflacionarias y el desequilibrio fiscal de Trump y sus mayores emisiones de deuda explican las subidas en las tasas de EU…
Fuente: Bloomberg
.. el aumento de tasas de EU tiene varias implicaciones, tanto sobre el crecimiento económico mundial como sobre el costo de la deuda, algo que pone a los mercados nerviosos ante el elevado endeudamiento de la economía global. Cuando las tasas en EU suben, los capitales salen del resto de economías del mundo, propiciando una caída de las divisas mundiales contra el dólar….
Fuente: Bloomberg
… para detener la salida de capitales y la caída de las divisas, las tasas en el resto del mundo se elevan para contrarrestar el mayor atractivo de la tasa estadounidense. Por tanto, el aumento de la tasa de EU provoca un alza de tasas a nivel global que deteriora las expectativas de crecimiento y encarece el financiamiento de la deuda, lo que ha generado turbulencias financieras durante todo el mes de abril.
Fuente: Bloomberg