- La adquisición de Activision Blizzard por parte de Microsoft cuenta con la aprobación de los accionistas
- La oferta de 95 dólares por acción depende de la aprobación de los reguladores
- La opinión generalizada es que el acuerdo se cerrará
- Las perspectivas del mercado favorecen el cierre de la operación, pero existe una gran probabilidad de que fracase y de que el precio de las acciones baje.
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Las acciones de Activision Blizzard (NASDAQ:ATVI) cayeron un 28% en 2021 y siguieron bajando en los primeros días de 2022. Todo el panorama cambió el 18 de enero cuando Microsoft (NASDAQ:MSFT) anunció un plan para adquirir ATVI en una compra totalmente en efectivo, a un precio de 95 dólares por acción. Las acciones de la empresa de juegos electrónicos y multimedia se dispararon desde un precio de cierre de 65.39 dólares el 14 de enero hasta cerrar a 82.31 dólares el 18 de enero, una ganancia de casi el 26%.
Desde entonces, las acciones han bajado, reflejando la preocupación sobre si la Comisión Federal de Comercio (FTC) y otros reguladores aprobarán el acuerdo. Las preocupaciones antimonopolio no son sorprendentes, dado que el acuerdo convertiría a MSFT en la tercera mayor empresa de juegos del mundo.
Los términos de la adquisición fueron aprobados por los accionistas de ATVI a finales de abril. A la espera de la aprobación regulatoria, se espera que el acuerdo se cierre antes de julio de 2023.
Fuente: Investing.com
Aunque es habitual que las acciones de un objetivo de adquisición coticen con un descuento respecto al precio de la oferta, el diferencial actual (95 dólares frente a 78.20 dólares) indica que el mercado está asignando una probabilidad sustancial a que la operación no se cierre.
Los resultados futuros para los accionistas son en cierto modo binarios, con una gama de resultados si el acuerdo se aprueba y otra gama de resultados menos positivos si el acuerdo es bloqueado por los reguladores.
El 15 de noviembre de 2021, mantuve mi calificación neutral sobre las acciones. En ese momento, ATVI cotizaba a 69.69 dólares y el precio de la acción había caído sustancialmente: un 24.4% en el año y un 33% en los últimos 12 meses. Después de mi publicación, las acciones siguieron bajando y cerraron a casi 62 dólares a principios de enero. Los beneficios trimestrales no alcanzaron las expectativas para el cuarto trimestre de 2021 (comunicado el 3 de febrero) y para el primer trimestre de 2022 (comunicado el 25 de abril). La adquisición prevista, especialmente ahora que cuenta con la aprobación de los accionistas, cambia las cosas sustancialmente, por lo que estoy revisando mi calificación.
Cuando analizo una acción, me fijo en los fundamentos y en dos formas de perspectivas de consenso. La primera es la conocida calificación de consenso de los analistas de Wall Street y el objetivo de precio a 12 meses. La segunda es la perspectiva implícita del mercado, una previsión de precios probabilística que refleja la opinión del consenso implícita en los precios de las opciones de compra y venta. En noviembre, las acciones parecían bastante baratas en comparación con sus homólogas, pero el crecimiento de los beneficios era insuficiente. Las perspectivas del consenso de Wall Street eran alcistas, con un objetivo de precio a 12 meses de unos 98 dólares. Las perspectivas implícitas del mercado hasta junio de 2022 eran moderadamente bajistas. Dado el escaso crecimiento de los beneficios y el desacuerdo entre el consenso de Wall Street y las perspectivas implícitas del mercado, me comprometí con una calificación neutral/de mantenimiento.
Para los lectores que no estén familiarizados con las perspectivas implícitas del mercado, es necesaria una breve explicación. El precio de una opción sobre una acción refleja la estimación consensuada del mercado sobre la probabilidad de que el precio de la acción suba (opción de compra) o baje (opción de venta) a un nivel específico (el precio de ejercicio de la opción) entre el momento actual y el momento de vencimiento de la opción. Analizando los precios de las opciones de venta y de compra en un rango de precios de ejercicio, todos con la misma fecha de vencimiento, es posible calcular una previsión probabilística de precios que reconcilie todos los precios de las opciones. Esta es la perspectiva implícita del mercado. Para una explicación más profunda que la que se ofrece aquí y en el enlace anterior, véase esta excelente monografía publicada por el CFA Institute.
Dada la adquisición prevista, los fundamentos son principalmente importantes para la gama de resultados que pueden ocurrir si el acuerdo no se cierra. El consenso de Wall Street y las perspectivas implícitas del mercado proporcionan la base para evaluar la opinión predominante sobre si la operación se llevará a cabo. He calculado las perspectivas implícitas del mercado para ATVI hasta principios de 2023 y las comparo con las perspectivas actuales del consenso de Wall Street al revisar mi calificación para ATVI.
Perspectiva de consenso de Wall Street para ATVI
E-Trade calcula la perspectiva de consenso de Wall Street para ATVI agregando las opiniones de 9 analistas clasificados que han publicado objetivos de precios y calificaciones en los últimos 3 meses. La valoración de consenso es alcista y el precio objetivo de consenso a 12 meses es de 95.56 dólares, lo que supone un 22.2% por encima del precio actual de la acción. La diferencia entre los objetivos de precios individuales es extremadamente baja, lo que demuestra que todos los analistas esperan que la adquisición se cierre.
Fuente: E-Trade - La versión de Investing.com de las perspectivas de consenso de Wall Street se calcula a partir de los objetivos de precios y las valoraciones de 27 analistas. La valoración de consenso es alcista y el objetivo de precio medio a 12 meses de consenso es de 94.91 dólares, aproximadamente un 21.4% por encima del precio actual de la acción.
Fuente: Investing.com
La opinión predominante es que una acción de ATVI vale lo que MSFT ha propuesto pagar por ella. Por supuesto, existe la posibilidad de que el acuerdo no se lleve a cabo o de que se retrase durante un largo periodo de tiempo.
Perspectiva implícita del mercado para ATVI
He calculado las perspectivas implícitas de mercado para ATVI para el periodo de 7.7 meses desde ahora hasta el 20 de enero de 2023, utilizando los precios de las opciones de compra y de venta que vencen en esa fecha. Elegí esta fecha de vencimiento específica para proporcionar una visión hasta el final de 2022 y porque las opciones que vencen en enero son muy negociadas. También consideré la posibilidad de realizar una perspectiva utilizando las opciones que vencen en junio de 2023, lo que proporcionaría una perspectiva más cercana a la fecha en que se espera que se cierre la adquisición, pero la negociación de opciones en esta fecha posterior era muy escasa.
La presentación estándar de las perspectivas implícitas en el mercado es una distribución de probabilidad de la rentabilidad del precio, con la probabilidad en el eje vertical y la rentabilidad en el horizontal.
Fuente: Cálculos del autor a partir de las cotizaciones de opciones de E-Trade
La perspectiva implícita en el mercado para ATVI es diferente a cualquier otra que haya calculado anteriormente porque hay dos picos de probabilidad sustancialmente distintos. El primer grupo, de mayor probabilidad, tiene un máximo de probabilidad que corresponde a un rendimiento del precio del 15%. El segundo grupo de resultados tiene un pico que corresponde a un rendimiento del precio del -7.5%. Para contrastar, compárese esto con la anterior perspectiva implícita en el mercado, con un único pico y que es coherente con los resultados típicos.
Lo que esta perspectiva muestra es que el mercado anticipa dos posibles resultados distintos: uno en el que la adquisición está en camino de cerrarse y el precio de la acción sube, y otro en el que la adquisición ha fracasado o se ha retrasado sustancialmente y el precio de la acción baja. El resultado de máxima probabilidad asociado a que la operación esté en marcha hace que el precio de la acción sea de 90 dólares, en lugar de los 95 dólares ofrecidos por Microsoft, porque la operación no se habrá completado en el momento en que expiren las opciones.
Tener dos picos distintos en la perspectiva implícita del mercado es muy intuitivo, dados los resultados binarios: uno con la adquisición en marcha y otro en el que no es el caso. La volatilidad esperada de esta distribución es del 24% (anualizada), que es baja. Las perspectivas implícitas del mercado indican que el resultado más probable es que la adquisición de ATVI siga adelante, en cuyo caso los inversionistas pueden esperar una ganancia de alrededor del 15% entre ahora y principios de 2023, y el diferencial restante persiste como un descuento que refleja la posibilidad restante de que el acuerdo fracase.
La teoría indica que se espera que las perspectivas implícitas en el mercado tengan un sesgo negativo porque los inversionistas, en conjunto, tienden a tener aversión al riesgo y, por tanto, deberían estar dispuestos a pagar más que el valor razonable por la protección contra las caídas. No hay forma de medir la presencia de este efecto, pero tal sesgo significaría que las perspectivas implícitas del mercado deberían interpretarse como aún más inclinadas a favor del cierre de la operación de lo que parece.
Resumen
Aunque los accionistas de ATVI aprobaron la oferta de Microsoft, existen importantes obstáculos reglamentarios. En esta situación, el atractivo de poseer acciones de ATVI depende principalmente de la probabilidad estimada de que se cierre la adquisición.
Para examinar esta cuestión, he analizado dos formas de perspectivas de consenso. La primera, el consenso de los analistas de Wall Street, indica que la operación se cerrará y que, en consecuencia, las acciones valdrán 95 dólares. La perspectiva implícita en el mercado, que refleja la opinión consensuada entre los compradores y vendedores de opciones, es que hay una probabilidad sustancial de que la operación no se cierre, aunque la probabilidad de que se complete con éxito es mayor.
La perspectiva bimodal implícita en el mercado es muy intuitiva al mostrar estos resultados. Dado que tanto el consenso de Wall Street como el del mercado de opciones favorecen el éxito de la operación, mi valoración de la acción es de compra/alcista.
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