Un viejo refrán popular dice que ciertos eventos en la vida suceden por alguna razón. A Álvaro Guzmán y Fernando Bernand la vida los hizo conocerse en Alemania trabajando para el fondo de inversión “Best Capital” y ambos leyeron y llevaron a la práctica de forma masiva (tienen hoy 12 mil clientes) el ideario de buscar negocios con valor (value investing) soportado de fondo por la escuela austríaca de economía.
Los resultados llegaron de regreso a España trabajando junto a Francisco Paramés en la gestora de fondos “Bestinver”, desde donde generaron un retorno medio anual del 16% (medido en dólares) durante casi veinte años sin acudir a “trucos” ni inversiones de “moda” ni complejos productos estructurados. Lo lograron invirtiendo en acciones de empresas con un horizonte de largo plazo (5 años como mínimo).
El “value investing” es una de las tantas estrategias dentro del menú para invertir. Su filosofía se basa en comprar negocios con determinadas características (con poca deuda, con ventaja competitiva, con historial, etc) a un precio “barato”, el cual surge de una valuación y se puede medir por indicadores como precio/ganancias, ganancia/precio, precio/valor de libro, entre otros. Si el negocio es bueno, se compra a una baja valuación y se tiene la paciencia suficiente el retorno será extremadamente satisfactorio.
Fuí recibido por Alvaro Guzman y Fernando Bernand, dueños del fondo AzValor, en sus oficinas en Madrid para contarnos sus aprendizajes y consejos para el inversor argentino. A continuación comparto los 90 minutos de charla.
El 2016 fue un año difícil en cuanto retornos para un inversor a nivel global. Sin embargo uds lograron en el fondo de renta variable global un 20.2% y en el dedicado a España un 15.6%. ¿Cómo lo lograron?
Álvaro Guzmán (AG): Nuestra estrategia desde hace veinte años sigue siendo la misma: encontrar negocios con alta rentabilidad, que estén baratas y cuyos directivos traten adecuadamente al accionista. Arrancamos el 2016 comprando acciones de empresas de materias primas que habían caído hasta un 80%. Hacia fines de año tomamos algunas ganancias de algunas de estas empresas porque en estos negocios suelen tener retornos sobre el capital (ROCE) demasiado bajos.
¿Cómo descubrieron dentro del mundo de las finanzas la filosofía del value investing?
AG: Yo llegué por medio de la curiosidad y la casualidad. De más joven había decidido irme a Alemania a, en un comienzo, practicar el idioma y terminé trabajando en un fondo de inversión cuyo director trabajó Peter Lynch, el dueño de por aquel entonces el fondo más grande del mundo (Magellan). Esta oportunidad se potenció con otros dos eventos. Primero comencé a leer y preguntar mucho, leí los clásicos como Lynch, Fisher, Graham y los reportes anuales de la empresa de Warren Buffet. Segundo, me esforzaba un poco más que la media, me quedaba hasta casi una o dos de la mañana leyendo reportes y jugando con la plataforma Bloomberg.
Fernando Bernand (FB): Yo no llegué directo por la literatura ni por la curiosidad, llegué gracias a que coincidí en estar en Alemania y en el mismo fondo con Álvaro. El me pasó sus libros y comentarios hasta que yo mismo me convencí que esta manera de analizar los negocios y plantearse una inversión es más coherente, más rentable y de sentido común que los clásicos análisis de la industria financiera en general.
Cuándo uds se iniciaron en el mundo de las inversiones no estaba “democratizada” internet mientras que hoy un cliente puede contrastar lo que se le ofrece y habla con propiedad. ¿Cómo les afecta a uds esta sobredosis de información a la hora de invertir?
AG: Agrego que los clientes o los jóvenes estudiantes tienen hoy la posibilidad disruptiva de poder invertir en acciones de valor por ellos mismos. Casi sin ayuda. Ahora como toda disrupción tiene lo malo y lo bueno.
En cuanto lo “malo”, se fomentó a que “todos quieran ser Warren Buffet” e inclusive muchos sitos ofrecen tal o cual método con el fin de replicarlo. Entonces empieza a jugar lo “positivo”; es decir te fuerza a hacer muy bien tu trabajo, tu análisis, tu síntesis y mantenerse transparente ante el cliente.
FB: Pienso que el exceso de información no pega de lleno a una valuación porque en definitiva hay que saber 5 item de un negocio. Sí creo influye en el manejo de las emociones. Invertir en acciones exige paciencia y disciplina. Si uno vende al primer rumor que publica un diario (muchas veces sin revisar) tira por la borda el trajo hecho, aunque cuando suceden estas ventas hay que aprovechar el miedo de los otros y comprar.
Justamente, cuál es el rasgo que hay que tener cuando el precio de una empresa cae un 40%.
AG: Eso creo es uno de los diferenciales de esta estrategia de inversión. Cuando llegan las nubes y comienza la lluvia todos aquellos que se decían “inversores de valor” salen corriendo en vez de creer en su valoración y comprar más. Concretamente creo que hoy un analista o inversor debe tener los rasgos de la paciencia, la disciplina, la síntesis, convicción y tener un equipo que lo arrope en los momentos malos.
Otra tendencia disruptiva y a nivel mundial es la inversión pasiva canalizada mediante ETFs o índices. ¿Uds lo viven como una amenaza para los fondos comunes de inversión?
AG: Me parecen el mejor invento que demuestra que el capitalismo siempre logra reinventarse haciendo lo mismo pero más barato. Como buen invento capitalista ayuda a premiar a aquellos fondos comunes que generan un valor al cliente y tira por la borda a quienes no lo lograron. Mientras nosotros generemos un valor seguiremos haciendo lo que nos apasiona.
FB: Sí vale mencionar que los fondos de inversión pasivos como el ETF son ideales para todos aquellos que no se sientan hoy seguros de saber analizar un negocio. Para quien esté comenzando a invertir lo mejor es que deposite su dinero ahí y mientras se eduque. Pero nunca debe dejar el dinero en la caja de seguridad o en un plazo fijo.
El primer mantra de la filosofía de inversión de uds es la de tener un “círculo de competencia”. ¿Cómo se logra tener uno, cómo se empieza?
FB: Creo yo que tiene varias aristas. Lo primero es que el círculo tendrá escrito dentro los nombres de los sectores sobre los cuales tu sientes que entiendes o tienes un expertice por haber trabajado en tal rubro o empresa. Lo segundo es que conviene enfocarse en el mercado local de tu país en vez de comprender una empresa biotecnológica en EUA. En tu país tu conoces cómo es la atención del banco, los precios de los terrenos, quien y como se dan los permisos, etc. Lo tercero diría es iniciarse con negocios que puedan imaginarse con cierta facilidad en el futuro, a modo de ejemplo es más simple comenzar imaginando a ciertos años a BMW (DE:BMWG) que el negocio de biotecnología, que es poco predecible y no tiene un historial
AG: Yo recomendaría leer mucho y sobre varias empresas del mismo sector, hablar con proveedores y hablar con el sector de relaciones con el mercado de cada empresa posible. El mentor en este negocio es principalmente uno mismo.
¿Se equivocaron con alguna inversión?
AG: ¡Sí claro! De hecho hicimos un estudio de todas las empresas que perdimos dinero, las causas principales fueron: empresas que tenían mucha deuda y empresas que sufrieron la disrupción de una nueva tecnología. Por ejemplo hemos comprado diarios porque estaban regalados, nos fue bien pero luego llegó Google y nos robó los clientes.
Ahora bien, estos cambios complican imaginar el futuro de la empresa pero no cambia el método de análisis.
¿Cómo analizan un negocio a comprar?, ¿qué preguntas hay que hacerle a un negocio antes de comprarlo?
AG: Esto tiene que ver con el método que mencionamos recién. El tiempo debe ponerse en analizar cualitativamente el negocio y poco tiempo en modelar los ingresos.
Nosotros preguntamos: a) ¿el negocio existirá en 10 años?; b) ¿ganará más dinero que hoy?; c) ¿por qué seguirá ganando más dinero en 10 años? Aquí debes analizar el mercado, la competencia y el pasado del sector para ver quien creció más en ventas o ganancias y por qué; d) ¿cuál es la visión temporal e incentivos del directorio? Y ¿los dueños tienen dinero invertido?; e) ¿cuáles son las variables controlables y no controlables por la empresa? Y por último ver la situación financiera, donde vale preguntarse si tiene mucha o poca deuda y si la empresa puede sobrevivir a un mal momento en la economía
¿Uds miran los ratios de valuación como P/E, P/S, EV/EBITDA?
FB: Nunca empezamos por el precio. Invertimos la energía en analizar cualitativamente el negocio. Como tampoco buscamos cual va a ser el catalizador para que el precio suba de hoy a mañana.
¿Esto que nos cuenta se puede aplicar en otros países?
AG: Claro que sí pero aquí entra en juego el círculo de competencia; cuánto sabes sobre tal empresa en tal país. Por qué te crees mejor que los cientos de analistas vivos de ése otro lugar. Entonces, sí se puede aplicar éste método en Argentina o Brasil o EUA.
¿Qué consejo les darían a los jóvenes que se están iniciando?
AG: Que no busquen hacerse ricos rápidos y que se pregunten para que realmente quisieran todo el dinero que imagina pueden ganar en las inversiones. Que encuentren, en cambio, aquello que los haga felices y esto para mi tiene que ver con hacer algo que les guste y sientan que no están trabajando.
FB: ¡Coincido! Por algo somos socios. Complemento desde mi experiencia en que sean lectores, aprendan contabilidad y lo básico de matemática financiera.