En mayo del 2009 en un foro organizado por la Emerging Markets Traders Association (EMTA) para analizar el impago (default) de Ecuador, ocurrido entre diciembre de 2008 y abril de 2009, Hans Humes, un representante del banco de inversión Greylock Capital calificó dicho evento como “una de las reestructuraciones más elegantes que he visto”.
¿Qué había detrás de la afirmación del Sr. Humes? Para comenzar Ecuador no pasaba por una aguda crisis financiera, ya que si bien el servicio de la deuda externa era alto en relación a sus ingresos, seguía siendo costeable. Lo que causó la admiración de muchos en su momento, fue como la administración Correa fue montando la estrategia que condujo al evento de impago. Primero, a comienzo del 2007 creó una comisión para auditar los procesos de refinanciamiento que habían causado la emisión de sendos bonos globales con vencimiento en los años 2012 y 2030.
Segundo, la comisión auditora concluyó en octubre de 2008, que dichos bonos habían sido emitidos en términos opresivos, ya que en ellos se renunciaba a la soberanía nacional, y se regían por el marco legal de otro país. Si bien el veredicto de la comisión auditora fue muy cuestionado por expertos en el área, el gobierno se aprovechó del mismo para crear un argumento moral para decretar el impago.
Tercero, el resultado de la auditoria se hizo público en el momento en que el mercado de créditos internacional digería la quiebra de Lehman Brothers, y la crisis de liquidez que esta generó. Por lo que en diciembre de 2008, cuando el Presidente Correa decretó el impago, muchos acreedores sintieron que las condiciones no estaban dadas para ir legalmente contra un deudor hostil.
Cuarto, el gobierno de Ecuador temiendo que los fondos buitres empezarán a comprar deuda del país y complicarán la futura recompra que ya tenían en mente, uso a dos intermediarios para evitar que el precio de los bonos repudiados cayese por debajo del 20% de su valor facial. Los fondos buitres no veía la operación interesante a estos niveles de precios.
Quinto, en lugar de hacer una oferta concreta por los bonos repudiados, que podía aglutinar a algunos inversionistas molestos, les propuso una subasta inversa con un piso de 30% de su valor facial, donde los tenedores de bonos declaraban a qué precio estaban dispuestos a vender sus papeles. El gobierno informó que quienes no participaran en la subasta dejarían de cobrar sus cupones.
La tasa de participación fue del 91%, con precio de recompra de 35 centavos de dólar, restructurándose 3,2 millardos de dólares de deuda. El impago fue selectivo, pues el bono global 2015 siguió pagándose así como la deuda comercial y con multilaterales.
Ecuador se sintió cómodo haciendo esta jugada porque tenía poco que perder en el corto plazo, ya que ni el país ni el sector privado tenían en el 2008 acceso a los mercados de crédito internacionales, perder este acceso es algo a lo que los gobiernos soberanos temen a enfrentarse cuando hacen impagos a sus bonos, además el país poseía recursos para hacer la recompra de papeles y aliados que tomaron posiciones temporales en estos títulos que permitió mantener fragmentado el mercado de acreedores.
Si bien a la experiencia de pago de Ecuador se considera poco extrapolable, pues como ya hemos dicho no tenía problemas graves de liquidez, de hecho tenía dinero para efectuar la recompra de títulos, y no restructuró emitiendo nuevos bonos.
Vale la pena destacar, además del uso de la crisis financiera del 2008 para su beneficio, el buen control de los fondos buitres, así como el comportamiento pasivo del agente fiduciario representante de los tenedores de bonos, que tenía la obligación de ejercer acciones para evitar que estos papeles fuesen recomprados con tan gran descuento, tratando de embargar los fondos usados para la recompra, o usando las cláusulas de aceleración.
Algunos abogados especialistas atribuyen este comportamiento a vacíos en las responsabilidades tributarias de los fiduciarios de fondos soberanos, que no se rigen por la misma ley que aplica a los bonos corporativos de empresas privadas, la cual es mucho más demandante en la exigencia de protección a los tenedores de tales títulos.
Los márgenes de maniobra de los gobiernos soberanos pueden ser más amplios de lo que a priori piensan los analistas. Aliados con músculo financiero para comprar deuda en los momentos más críticos pueden cambiar los resultados del juego. ¿Existen esos aliados?