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Efectos del IPC: Precios rígidos y recortes de tipos parecen ahora inconcebibles

Publicado 13.03.2024, 05:56 a.m
NG
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Debo decir que no me lo esperaba. Sin embargo, hay que reconocerlo: mientras que los economistas de Wall Street no consiguieron alcanzar las expectativas (que hablaban de +0,40% en cuanto a la lectura general, +0,30% en cuanto a la lectura subyacente), el mercado de swaps del IPC al menos acertó con el IPC general (no hay mercado para los swaps del IPC subyacente) al fijar un precio de +0,47%, ajustado estacionalmente.

En realidad, la lectura del IPC general se sitio en +0,44% y la lectura subyacente en el +0,36%. Mis previsiones eran inferiores, aunque acerté en los datos más importantes. Tenía algunos coletazos que iban en la dirección equivocada. Entremos en materia.

Descripción: M/M Core CPI, Last 12-Months

Las cosas que me despistaron fueron las tarifas aéreas y los coches usados. Basándome en los descensos del combustible para aviones, había previsto que las tarifas aéreas registrarían un descenso de aproximadamente el 6% intermensual, y simplemente me equivoqué de signo, ya que se registró una subida del 6,6%. El combustible para aviones era más escaso en la costa este, y sospecho que las diferencias regionales son la causa de esta gran divergencia.

Si estoy en lo cierto, las tarifas aéreas serán inferiores a las del combustible de aviación en los próximos meses. Si, por el contrario, se trata del coste de la mano de obra o de los equipos, o de una mayor capacidad de fijación de precios por parte de las compañías aéreas debido a las limitaciones de capacidad, entonces las tarifas aéreas no descenderán y eso sería una mala señal.

Del mismo modo, el sector de coches usados sigue superando los resultados de la encuesta del Libro Negro. Yo había previsto una lectura de -1%, y los mercados Kalshi de en torno a -1,5%, pero el IPC de los coches usados se situó en el 0,5%. Se trata de una serie volátil, y esta inconsistencia sólo es interesante porque los coches usados siguen siendo inconsistentes con respecto a la encuesta del Libro Negro. Podría ser un problema de mezcla de muestras, pero no estoy seguro. Los coches nuevos descendieron un 0,10% intermensual. El alquiler de coches y camiones se situó en el +3,83% tras el -0,74% del mes pasado, lo que supone otra cola superior. En general, los bienes básicos se mantuvieron estables en el -0,3% interanual.

Descripción: Core Commodities

Dije que había acertado en los grandes datos. Me refiero a los alquileres. Recuerden que el mes pasado tuvimos una gran desviación entre el Alquiler Imputado (OER por sus siglas en inglés) y el Alquiler de la Residencia Principal. Normalmente, estos dos van bastante de la mano, pero de vez en cuando se desvían y el mes pasado el OER fue un 0,2% superior a los alquileres primarios.

Esto contribuyó a que el IPC medio de enero fuera muy alto, y hubo un gran debate sobre si el BLS había hecho algo raro con la encuesta: en enero de 2023 habían refinado el método de ponderación de los OER y existía la preocupación de que se tratara de un problema de "mezcla" que iba a seguir haciendo que los OER fueran superiores a los alquileres primarios durante un tiempo.

El BLS contribuyó a esta sensación de confusión mediante la difusión de un correo electrónico que parecía sugerir que era así, tuvieron que dar marcha atrás y para su crédito hizo un seminario muy agradable y han pasado mucho tiempo este mes explicando en insoportable detalle cómo se lleva a cabo la encuesta OER.

En resumen: no hay nada que ver; a veces ambas series divergen ligeramente. Por otra parte, como he señalado anteriormente, cuando bajan los precios del gas natural suele significar que el coste de los servicios públicos imputados está disminuyendo, lo que, según se deduce de la encuesta de alquiler utilizado para el OER, significa que el OER debería ser ligeramente superior a los alquileres primarios a lo largo del tiempo. Pero no un 0,2% al mes, y yo esperaba que esta aberración desapareciera en su mayor parte este mes.

Así ha sido, con un OER de +0,44% intermensual (+0,56% el mes pasado) y unos alquileres primarios de +0,46% intermensual (+0,36% el mes pasado). En términos interanuales, se mantienen más o menos igual, pero el OER se ha situado ligeramente por encima del Primario.

Descripción: OER and Primary Rents

Así que lo sorprendente para mí es que el Primario subiera un poco para ayudar a cerrar esa brecha, no que la brecha se cerrara. Sigo esperando que los alquileres se desaceleren, junto con todo los demás, sólo que, como seguiré diciendo hasta que reviente, no vamos a entrar en una deflación de los alquileres como tanta gente ha estado pronosticando (¡parece que la gente retrocede ahora!) sino que más bien deberíamos caer en el rango del 2-3% interanual antes de repuntar a finales de este año.

Parece que hay pruebas de ello en las medidas independientes de los alquileres. A continuación tenemos el gráfico del último comunicado de prensa de Redfin. Cabe señalar, por supuesto, que todas estas medidas de alquiler también entraron en deflación y engañaron a todos los economistas que se basan en estos datos de alta frecuencia pero baja calidad. (Dicho esto, Redfin parece ser mejor que algunos otros, pero sigue midiendo algo diferente de lo que mide el IPC).

Descripción: Median US Asking Rents

Ahora la historia empieza a ser un poco más clara, aunque preocupante. Los servicios básicos subieron del 5,2% al 5,4% interanual, mientras que los productos básicos se mantuvieron sin cambios, como he señalado anteriormente. Los alquileres están bajando, pero aparte de los alquileres estamos viendo cierta estabilización en niveles superiores a los anteriores al COVID.

El siguiente gráfico muestra el IPC de la vivienda y el IPC subyacente excluyendo la vivienda, que se ha mantenido prácticamente estable durante tres meses en torno al 2,25%. Eso suena muy bien, ya que el 2,25% en el IPC es aproximadamente equivalente al 2% en el objetivo del PCE de la Fed, excepto que el 2,25% es más alto de lo que era antes del Covid. El tema, y lo estamos viendo en varios lugares, es que la inflación se mantiene en niveles más elevados que antes de la crisis.

Descripción: Shelter CPI and Core CPI ex-Shelter

El informe contiene algunos aspectos positivos, en particular el de los alimentos, que fue moderado en términos intermensuales tanto para los alimentos en el hogar (-0,03% intermensual frente al +0,37% del mes pasado) como para los alimentos fuera del hogar (+0,10%, antes +0,47%), aunque este último probablemente no sea sostenible dado el rápido aumento de los salarios. Aun así, es positivo. A menos que compremos alimentos para bebés, ¡que han subido un 9,2% interanual!

En realidad, los bebés se han encarecido mucho más este mes. El mayor aumento en las categorías utilizadas para calcular el IPC medio fue el de la ropa para bebés y niños pequeños. En general, las categorías de prendas de han sido artículos de parte derecha de la cola este mes. Pero no bastaron para explicar el elevado IPC subyacente. La mediana fue del +0,39% (mi estimación); dado que está en línea con el IPC subyacente, las colas no fueron las que movieron esta cifra. Este mes, la inflación aumentó a un ritmo anualizado de entre el 4,25% y el 4,75%.

Con esto, y con los servicios básicos excluyendo la vivienda ("supersubyacente") en +0,47% intermensual —lo que significa que la supersubyacente se aceleró hasta el +4,3% interanual—, es inconcebible que la Fed se siga `planteando recortar los tipos. Es posible que lo haga a finales de año, pero hay demasiada exuberancia en el mercado de bonos ante esa perspectiva.

Descripción: Core Services less Rent of Shelter

De hecho, hay demasiada exuberancia en general. Las acciones subieron tras conocerse que la inflación fue más elevada de lo esperado. No digo que las acciones deban desplomarse con estos datos, pero es el tipo de reacción que suele verse en las burbujas. El mercado se muestra semirreservado ante un informe económico, pero después sube independientemente de los datos.

He visto ese tipo de entorno —en el que algo así sucedía con regularidad— un par de veces en mi carrera y nunca acabaron bien. Saltar en cuanto llegaron estos datos, como si fueran de alguna manera positivos, demuestra que la gente simplemente estaba esperando hasta que se alcanzarse esa cifra para comprar, y que iban a comprar pasara lo que pasara. Eso no es un mercado sano, sobre todo cuando ocurre a precios elevados en lugar de bajos.

Sigo esperando que la inflación media descienda hasta los 3 o 4 puntos, y que caiga un poco por debajo en el tercer trimestre si los alquileres tocan fondo, como espero que ocurra. La conclusión es que estamos cerca de los niveles en los que esperaba que la inflación se atascara, y parece que está ocurriendo. Yo no veía que este mes en particular fuera pegajoso, pero el tenor general de los datos tiene sentido para mí.

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