Estamos presenciando un auténtico cambio de fase en los mercados.
Para los macroinversores, es crucial mantenerse atentos y bien informados durante esta etapa.
Lo que está ocurriendo: la Reserva Federal está detrás de la curva, y está jugando con fuego.
Detengámonos en esto y reflexionemos.
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La reciente publicación del informe sobre empleo en EE.UU. mostró que el sector privado solo ha creado una media de 96.000 puestos de trabajo al mes en los últimos tres meses.
La última vez que se vio un ritmo tan débil de creación de empleo fue en el verano de 2007.
El último informe del IPC también mostró otro dato favorable y desinflacionista: el IPC subyacente aumentó menos de un 0,2% intermensual, una tendencia alineada con la inflación anual prepandémica del ~2% que la Reserva Federal ha establecido como objetivo.
Entonces, ¿por qué la Reserva Federal está jugando con fuego?
El siguiente gráfico muestra por qué.
Con los Fed Funds al 5,25% y el Núcleo PCE claramente por debajo del 3%, esto implica un tipo real de Fed Funds superior al 2%.
Los tipos reales son los que importan a la economía:
-
A los inversores les interesan sus rendimientos (sin riesgo) después de tener en cuenta la inflación.
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A los deudores les importan sus costes de endeudamiento ajustados a la inflación.
Ahora que los tipos reales llevan bastante tiempo en el 2%+, es importante echar la vista atrás a episodios pasados y ver qué ocurrió cuando la Reserva Federal impuso una política tan restrictiva durante demasiado tiempo:
A) En 1999-2000, la Reserva Federal mantuvo los tipos reales en el 3%+ durante un periodo de tiempo sostenido y se desencadenó una crisis en 2001;
B) En 2007, la Reserva Federal mantuvo los tipos reales en el 2%+ durante un tiempo y se desencadenó una crisis en 2008;
C) En 2024, la Reserva Federal mantiene los tipos reales en el 2%+.
Además, la Reserva Federal mantiene una política monetaria muy restrictiva, mientras que el mercado laboral estadounidense muestra claros signos de debilidad.
La Reserva Federal va por detrás de la curva y está jugando con fuego.
Y cuando esto ocurre, el mercado de bonos toma el relevo.
El gráfico anterior se remonta a 1989 y muestra la cantidad de recortes/alzas de tipos que los mercados de bonos valoraron para los 2 años siguientes.
Me he centrado en los periodos en los que el mercado de bonos era muy, muy pesimista y preveía una gran cantidad de recortes.
La gran pregunta es: ¿qué consiguió la Reserva Federal?
¿Fue rentable comprar bonos cuando los mercados ya habían incorporado un sentimiento muy pesimista?
Repasemos los datos:
1. Enero de 1995, octubre de 1998
Recortes previstos para los 2 años siguientes: una media de 130 puntos básicos.
Recortes aplicados por la Reserva Federal: 75 puntos básicos
Si compró bonos cuando los mercados ya estaban en su punto máximo de precios pesimistas, perdió dinero (los recortes aplicados fueron inferiores a los previstos).
2. Enero de 1990, diciembre de 2000, septiembre de 2007, agosto de 2019
Recortes previstos para los próximos 2 años: una media de 145 puntos básicos.
Recortes aplicados por la Reserva Federal: 412 puntos básicos (¡!)
Si compró bonos cuando los mercados ya estaban en su punto álgido de precios pesimistas, debió acabar ganando mucho dinero.
Los resultados son muy interesantes.
Como regla general, siempre he defendido que en macroeconomía no se gana dinero sólo ''acertando''.
Esa es una condición necesaria pero no suficiente: también es crucial anticiparse al consenso, es decir, identificar una tendencia antes que la multitud, posicionarse adecuadamente y, finalmente, monetizar cuando el mercado se alinea con tu perspectiva.
No obstante, parece que el mercado de bonos tiene una notable capacidad para detectar cuando algo está a punto de salir mal.
El mercado de bonos está enviando un mensaje en voz alta: ¿lo está escuchando?
Pero no se trata sólo del mercado de bonos.
También se trata de correlaciones entre activos que sugieren que se están produciendo cambios tectónicos:
Estamos siendo testigos de la llegada de una nueva fase en los mercados.
Hemos observado una notable caída en los mercados de renta variable, encabezada por el sector tecnológico. En particular, las acciones de NVIDIA (NASDAQ: NVDA) experimentaron una disminución cercana al 10% en una sola sesión.
Pero la gran noticia para los inversores es que los bonos del Tesoro de EE.UU. han empezado a mostrar de nuevo una de sus características clave.
Por primera vez en varios años, los bonos están actuando de nuevo como cobertura frente a las caídas de los mercados bursátiles.
En otras palabras: tras un periodo de correlación positiva que destrozó las carteras 60/40, la correlación entre acciones y bonos vuelve a ser negativa.
Esto es crucial.
El gráfico anterior muestra la correlación a 6 meses (120 días de negociación) entre los precios de los futuros del S&P 500 y los bonos del Tesoro a 10 años.
Durante la mayor parte de los últimos 15 años, la correlación fue negativa, lo que indicaba que los inversores podían contar con los bonos como un diversificador en períodos de caídas en la renta variable.
Sin embargo, como se observa en el gráfico, esta no siempre fue la tendencia: durante gran parte de los años 80 y 90, los bonos y las acciones tendían a moverse en sincronía, mostrando una correlación positiva.
Lo mismo ocurrió en 2022-2023, cuando la inflación estaba fuera de control.
Presten atención ahora, porque este es el mensaje crucial que deben recordar.
Cuando la correlación entre acciones y bonos invierte su signo, estamos ante transformaciones macroeconómicas de gran envergadura, con implicaciones significativas para las carteras de activos diversificados.
Esto se debe a que ''las malas noticias son buenas noticias'' ya no funciona.
El mercado ha centrado en un periodo en el que:
Las malas noticias son que las noticias son verdaderamente malas.
Cuando los bonos comiencen a funcionar como un verdadero diversificador de activos de riesgo, podríamos estar al umbral de un cambio de régimen profundo en la macroeconomía y los mercados.
Estamos siendo testigos de movimientos tectónicos de la macroeconomía.
Nota: Este artículo fue publicado originalmente en The Macro Compass. Únase a esta dinámica comunidad de macroinversores, asignadores de activos y fondos de cobertura. Descubra qué nivel de suscripción se ajusta mejor a sus necesidades con este enlace.
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