El viernes 14 de febrero a las 9:00am, el Banco de México publicará las minutas de su última reunión de política monetaria, en la que dejó la tasa de referencia en 3.5%, como era ampliamente esperado. En nuestra opinión, el tono del comunicado que acompañó dicha decisión fue neutral, sobre todo debido a la fina combinación entre comentarios hawkish (más preocupados por la inflación) y dovish (más preocupados por el crecimiento económico). Por un lado, la Junta de Gobierno lanzó advertencias hawkish en caso de que aparezcan efectos de segundo orden sobre la inflación o las expectativas de inflación, tal y como habíamos esperado. Por el otro lado, los comentarios dovish estuvieron fundamentados principalmente en la brecha del producto (i.e. la “resta” entre el crecimiento del PIB observado y el PIB potencial), que el Banco de México pronostica que se mantendrá en terreno negativo durante todo este año. No obstante lo anterior, consideramos que el mensaje más importante es que Banxico pretende mantener separadas las políticas cambiaria y monetaria, un aspecto muy relevante para distinguir a México entre los emergentes. Cabe señalar que esta será la segunda vez en la semana que nuestro Instituto Central hará disponible información relevante para evaluar la postura de la Junta de Gobierno, después de la publicación del Informe Trimestral sobre la Inflación, que creemos que irá en línea con la postura monetaria actual de Banxico.
Manteniendo separadas las políticas cambiaria y monetaria. Pero lo más importante, en nuestra opinión, fue que el banco central mantuvo las políticas monetarias y de tipo de cambio totalmente separadas. Este es un aspecto clave para evaluar si Banxico actuaría motivado por lo que otros bancos centrales de mercados emergentes han hecho ante la reciente volatilidad en los mercados cambiarios. En este contexto, pensamos que México está en una posición muy diferente respecto a otros mercados emergentes que se encuentran actualmente en problemas, por lo que la autoridad monetaria mexicana no tendrá por qué actuar en estos momentos. Consideramos que esto no sólo viene del hecho de que la política monetaria está exclusivamente en manos de Banxico, mientras que la política cambiaria depende de la Comisión de Cambios –formada por miembros de nuestro Instituto Central y de la Secretaria de Hacienda-, sino por la redacción utilizada en el comunicado. En este contexto, cabe destacar dos cuestiones: (1) Los miembros de la Junta de Gobierno no ataron la política monetaria a la relación que guarda el peso mexicano con las condiciones monetarias relativas respecto del mundo en general, ni siquiera con las condiciones en otros mercados emergentes, sino solamente a las condiciones monetarias relativas vs. EE.UU.; y (2) las advertencias hawkish mencionadas se relacionan con los efectos de la dinámica del tipo de cambio sobre la inflación o las expectativas de inflación. En nuestra opinión, esto es una clara señal de que Banxico sólo piensa en actuar en respuesta a las acciones del Fed en EE.UU. o si hay un contagio del tipo de cambio a través de la inflación o las expectativas de inflación.
Argumentos de los doves. Como ya habíamos comentado, pensamos que existen cuatro argumentos en contra de los hawks: (1) La economía mexicana presentó una severa desaceleración durante el 2013, lo cual redujo la posibilidad de los productores para incrementar precios, con lo cual la inflación subyacente se mantuvo por debajo de 3%; (2) Banxico proyecta que la brecha del producto se mantendrá en terreno negativo durante 2014; (3) esperamos que la inflación converja a 3% a mediados de 2014 en la medida que los efectos de la reforma fiscal se desvanezcan, y la trayectoria de la inflación se beneficie de un efecto base positivo; y (4) el hecho de que la Secretaría de Hacienda y Crédito Público no implementará alzas en el precio de la gasolina.
Contra-argumentos de los hawks. Sin embargo, consideramos que existen dos hechos que podrían ayudar a los hawks a incluir esta advertencia en su comunicado: (1) La rápida trayectoria ascendente de la inflación durante el primer trimestre del año. A pesar de que este incremento estaría explicado por el lado de la oferta (reforma fiscal), la rapidez con la cual se incrementaría la inflación podría motivar efectos de segundo orden, dado el poder monopólico que tienen ciertas empresas cuyos bienes tienen un alta incidencia en el índice nacional de precios; y más importante (2) un alza en la inflación subyacente. Dado que la implementación de la reforma fiscal afecta los precios de los bienes incluidos en el índice subyacente, es probable que los precios de estos bienes se mantengan por encima del 3% e incluso oscilen cerca del 4% durante el año (cabe recordar que la inflación subyacente se mantuvo por debajo del 3% durante el 2013).