La fuerte caída del S&P 500 este año sugiere que las acciones podrían estar "baratas”
Pero, de hecho, todavía no es fácil encontrar valor, mientras que los beneficios empresariales ofrecen otra fuente de riesgo
Los inversionistas deben mantener la cautela en 2023, centrándose en la calidad y la valoración
Hay un viejo adagio que dice que las acciones escalan un "muro de preocupación". El argumento básico -aunque inexacto- es que los precios de las acciones pueden seguir subiendo mientras haya escépticos en el mercado. Al fin y al cabo, esos escépticos pueden convertirse en nuevos compradores, proporcionando combustible para una subida continuada.
Es cuando todos son alcistas cuando los inversionistas deben preocuparse. En ese momento, simplemente no queda nadie para comprar.
En 2022, por el contrario, parece que las acciones han caído por un "muro de la preocupación". A principios de este año, existía un caso bajista bastante obvio.
Las valoraciones se dispararon en 2021 en medio del auge de las SPAC, los mineros de criptomonedas, los fabricantes de vehículos eléctricos y otros nombres especulativos. La Reserva Federal comenzó el año con un tono agresivo, aunque, hay que reconocerlo, muy pocos inversionistas predijeron que la Fed subiría su tasa de interés clave siete veces. Los riesgos macroeconómicos iban en aumento, con una inflación que se arrastraba y una posible resaca de un estímulo impulsado en 2021.
Sin embargo, por lo general, uno de los argumentos en contra de ser demasiado bajista era precisamente que todos los demás parecían serlo. Los argumentos a favor de una fuerte caída de la renta variable estadounidense eran fáciles de esgrimir, y quizá demasiado fáciles.
Con 2023 a la vuelta de la esquina, los argumentos bajistas ya no son tan sencillos como hace 11 meses. Pero sigue mereciendo la pena prestarle atención. 2023 probablemente debería ser un año mejor que 2022, pero eso no es lo mismo que decir que será un buen año.
Sesgo de anclaje
Uno de los mayores errores que cometieron los inversionistas en 2022 fue comprar valores que parecían "baratos" simplemente porque habían caído significativamente. En mayo, hablamos de este riesgo en el contexto de Coinbase Global (NASDAQ:COIN). Desde entonces, Coinbase se ha convertido en un ejemplo del viejo chiste sobre cómo una acción cae un 90%: baja un 80% y luego la mitad.
Ese riesgo, conocido como sesgo de anclaje, parece mantenerse mirando al mercado en su conjunto entrando en 2023. Las acciones han bajado mucho, pero no están baratas. Una vez más, está muy claro que el mercado perdió sus amarras fundamentales el año pasado.
De cara al futuro, el S&P 500, según las estimaciones de consenso, cotiza a unas 17 veces los beneficios futuros. Se trata de un múltiplo razonable pero difícilmente convincente, sobre todo teniendo en cuenta los riesgos a la baja para los beneficios empresariales en 2023. De hecho, las estimaciones para este año han estado bajando desde hace algún tiempo.
Márgenes de beneficios empresariales
No se trata sólo de amenazas a corto plazo, como la subida de las tasas de la Fed o una recesión. Estos factores no son tan importantes a largo plazo. Más bien, la gran preocupación no es que los beneficios empresariales caigan debido a, digamos, una recesión leve, sino que caigan porque vuelvan a la normalidad.
Los márgenes de beneficio de las empresas se sitúan en su nivel más elevado de los últimos 70 años. Incluso en un entorno altamente inflacionista, las empresas estadounidenses han podido repercutir la mayor parte de sus mayores costes a los consumidores finales. Al menos hasta ahora, los consumidores han estado dispuestos a soportar esos aumentos y seguir gastando.
En algún momento, eso va a cambiar. Y si el mercado fija los precios en márgenes más normalizados, eso por sí solo puede provocar más caídas. Suponiendo que los márgenes vuelvan a los niveles anteriores a la pandemia, el S&P 500 cotizaría a más de 20 veces los beneficios esperados.
Demasiados riesgos
Se trata de un múltiplo que presupone una navegación relativamente tranquila y un crecimiento plurianual de los beneficios. Ninguna de las dos cosas parece garantizada, ni siquiera necesariamente probable.
Las multinacionales estadounidenses se enfrentan a un dólar significativamente más fuerte. Lo peor del impacto se dejará sentir este año, pero los rivales nacionales obtienen una ventaja competitiva al contabilizar sus propios resultados en moneda local. Los problemas de la cadena de suministro en todo el mundo están remitiendo, pero aún no se han solucionado. La recesión se cierne sobre los principales mercados internacionales y, en algún momento, parece probable que el consumidor estadounidense también ceda.
Sencillamente, es difícil observar el entorno macroeconómico con ojos nuevos y ver las acciones estadounidenses como atractivas. El mercado está más barato, sí, pero no barato según ninguna medida fundamental razonable. Abundan los riesgos. El sentimiento tampoco parece indicar que se haya tocado fondo: aún no hemos visto la típica "capitulación" que marca una verdadera base plurianual desde la que los mercados de renta variable pueden rebotar.
En resumen, sigue habiendo mucho riesgo. Esto no significa que los inversionistas deban mantenerse al margen, ni mucho menos que deban ponerse cortos en los principales índices.
Por el contrario, simplemente significa que 2023 va a ser un año difícil, un año que requiere un análisis sólido, una operación ágil y paciencia. Parece poco probable que el mercado en general vaya a hacer el trabajo pesado.
¡Felices fiestas a todos!
Divulgación: En el momento de redactar este artículo, Vince Martin no tiene posiciones en ninguno de los valores mencionados.