IBM ha tenido mejor aspecto últimamente al acelerar su crecimiento
El rendimiento de la nube híbrida de IBM es bueno, pero no espectacular
Pero el resto de IBM está -una vez más- en declive
IBM (NYSE:IBM) ha sido un cuento con moraleja para las empresas tecnológicas. Es una advertencia sobre lo que ocurre cuando las empresas se hinchan demasiado y son demasiado burocráticas y no se adaptan a un panorama competitivo cambiante.
Las acciones de IBM también han sido un cuento con moraleja. Ha sido una advertencia para los inversionistas sobre el riesgo de perseguir altos rendimientos de dividendos y bajos múltiplos de precio-beneficio.
Pero, recientemente, IBM se ha visto mucho mejor - en ambos frentes. Los ingresos de IBM aumentaron un 4% en 2021 (esa cifra excluye el antiguo negocio de infraestructuras, Kyndryl (NYSE:KD), que se escindió a principios de noviembre). Ahora, en 2022, el crecimiento se ha acelerado hasta el 11% en el primer trimestre y luego el 16% en el Q2. (Ambas cifras son en base a moneda constante).
Las acciones de IBM han respondido de la misma manera. Al cierre del lunes, la empresa, que lleva mucho tiempo sin rendir, había aplastado al mercado. Con el Índice Nasdaq 100 bajando un 27% en lo que va de año, IBM ha subido más de un 3%. Ha superado a las acciones de muchas de las empresas que supuestamente la superaban:
Sin embargo, tras el informe de resultados del segundo trimestre del lunes, una mirada más atenta sugiere que quizá no hayan cambiado tanto las cosas. El crecimiento de los ingresos de IBM procede en gran medida de factores puntuales que están a punto de terminar. La valoración no es tan atractiva. El dividendo está en riesgo.
Las lecciones que IBM ha enseñado a lo largo de los años siguen teniendo valor. Y siguen sugiriendo que los inversionistas deberían evitar las acciones de IBM.
Crecimiento de la nube híbrida
El crecimiento de los ingresos visto en los últimos trimestres es un gran negocio para IBM. Se trata de una empresa que entre 2013 y 2018 pasó infamemente por 22 trimestres consecutivos sin registrar un crecimiento de ingresos interanual. Los descensos comenzaron de nuevo en 2019 antes de que IBM volviera a estar en la parte alta.
El crecimiento de los ingresos en moneda constante que se está registrando este año sugeriría que esos descensos son cosa del pasado y que la estrategia de IBM está funcionando. La adquisición de Red Hat (NYSE:RHT), completada en 2019, fue diseñada para convertir a IBM en un líder en entornos de "nube híbrida". De hecho, los ingresos de la nube híbrida en los últimos cuatro trimestres han aumentado un 16%, y un 19% excluyendo los efectos de las divisas.
Pero en ambos frentes hay motivos de preocupación. El rendimiento de IBM en la nube híbrida es sólido, pero probablemente no espectacular. Todo el mercado está creciendo, a un ritmo que una empresa ha estimado en un 21% anualizado. (Para ser justos, no está claro qué precisión tiene esa estimación, pero la nube híbrida no es diferente de todo el espacio de la nube, que sigue creciendo). Es una buena noticia que IBM no haya cedido cuota de mercado, pero es un poco pronto para afirmar que la empresa ha vuelto a ser un líder tecnológico.
Esto es especialmente cierto porque la fortaleza de la nube híbrida pone de manifiesto la relativa debilidad del resto del negocio.
El resto de IBM
En los últimos cuatro trimestres (de nuevo, excluyendo a Kyndryl), los ingresos de la nube híbrida, que ascienden a 21.700 millones de dólares, han representado alrededor del 36% de las ventas totales de IBM. Ha crecido un 16%, según IBM, es decir, unos 3,000 millones de dólares.
El problema es que toda IBM, en los últimos cuatro trimestres, ha aumentado sus ingresos en unos 4,000 millones de dólares. Haga usted el cálculo: sin la nube híbrida, IBM ha aumentado sus ventas en 1,000 millones de dólares, o menos del 3%.
Pero incluso eso exagera el caso. Una vez que Kyndryl se separó, IBM pudo contabilizar las ventas a esa empresa como ingresos. En cada uno de los T1 y T2 de este año, los comentarios de IBM sugieren que Kyndryl proporcionó aproximadamente 700 millones de dólares en ventas que no existían el año anterior.
Si lo ajustamos, el negocio de IBM está, una vez más, en declive. Y eso en medio de un ciclo de gasto en TI bastante caliente que puede normalizarse a medida que las nuevas empresas cierran y las empresas más grandes racionalizan los costes (y las plantillas). En este contexto, IBM es básicamente un negocio de Red Hat todavía fuerte, y no mucho más.
¿Son baratas las acciones de IBM?
Para ser justos, incluso con los buenos resultados del año hasta la fecha, las acciones de IBM siguen pareciendo razonablemente baratas. Tras la publicación del segundo trimestre del lunes, IBM redujo modestamente sus previsiones de flujo de caja libre para todo el año a 10,000 millones de dólares. Pero incluso a ese nivel, IBM cotiza a unas 12 veces el FCF de este año, y a un múltiplo de beneficios ligeramente superior (basado en las expectativas de Wall Street, que no deberían moverse mucho después de una modesta mejora en el segundo trimestre).
Pero, de nuevo, las acciones de IBM han estado en este rango de valoración durante casi una década, y, en su mayor parte, han seguido bajando. Las acciones siguen bajando alrededor de un tercio desde los máximos alcanzados en 2013.
Mientras tanto, una empresa de bajo crecimiento probablemente no debería recibir múltiplos agresivos a los beneficios o al flujo de caja. Y la cuestión aquí no son necesariamente las expectativas para 2022, sino para 2023. El impulso al crecimiento de los ingresos declarado por Kyndryl terminará, y el fortalecimiento del dólar estadounidense añadirá un lastre a las ventas y los beneficios.
En definitiva, el argumento para IBM desde 2013 ha sido que la acción es una trampa de valor, y que los inversionistas harían mejor pagando un precio más alto por el crecimiento en otro lugar en el espacio. Después del segundo trimestre, es difícil ver que ese argumento haya cambiado tanto. Como mínimo, IBM aún tiene mucho que demostrar.
Descargo de responsabilidad: En el momento de escribir este artículo, Vince Martin no tiene posiciones en ninguno de los valores mencionados.