La renta fija mundial se ve sacudida por los cambios del Banco de Japón, la rebaja de Fitch y las perspectivas de la Fed
El mercado de bonos a largo plazo experimenta unas turbulencias poco frecuentes
División entre inversionistas: Buffett y Musk optimistas, Ackman bajista
La semana pasada, los mercados mundiales de renta fija sufrieron un triple revés: el Banco de Japón flexibilizó su programa de control de la curva de rendimientos, Fitch rebajó la calificación de los bonos del Tesoro estadounidense y la subida de los precios de las materias primas reavivó el discurso de "más alcistas durante más tiempo" para los futuros de los fondos de la Reserva Federal.
Esta combinación de factores provocó una extraordinaria volatilidad en el habitualmente estable mercado de bonos a largo plazo. Los rendimientos del bono japonés a 10 años se disparó aproximadamente un 27% al conocerse la noticia del control de la curva y siguió subiendo otro 10% en los días siguientes.
El rendimiento a 30 años del bono estadounidense, a su vez, aumentó aproximadamente un 4.2% la semana pasada, lo que supone un gran cambio para quienes no están familiarizados con el mercado de bonos a largo plazo.
Similarmente, el rendimiento a 10 años del bono estadounidense subió aproximadamente un 5.6% la semana pasada antes de corregir un 3.3% el viernes.
Las cosas han sido mucho menos volátiles en el extremo corto de la curva, con los rendimientos a 2 años y 3 meses prácticamente planos durante la semana.
Esto ha llevado a una mejora en la inversión de la curva de rendimientos, con los bonos a más largo plazo rindiendo más cerca de los de corto plazo. Sin embargo, la inversión sigue siendo profunda desde una perspectiva histórica, lo que indica una probabilidad del 66% de una recesión en EE.UU. en los próximos 12 meses, según datos de la Comisión Europea.
Las acciones suelen dominar los titulares porque son una forma más fácil y atractiva de evaluar los movimientos diarios de la economía; además, ofrecen la ilusión de hacernos ricos rápidamente. Sin embargo, la variable más importante para los mercados de capitales a largo plazo es el costo del dinero en el tiempo.
La actual combinación de factores sugiere que los inversionistas están valorando progresivamente unas tasas de interés y una inflación más elevados durante más tiempo, junto con un aumento de los riesgos de impago de la deuda más elevada y rápidos cambios en el mercado mundial de renta fija.
Si bien esto ha producido una venta generalizada de bonos estadounidenses (recordemos que los rendimientos de los bonos y sus precios se mueven en direcciones opuestas), algunos inversionistas de la talla de Warren Buffett y Ellon Musk ven la situación como una oportunidad contraria para añadir algunos jugosos vencimientos a corto y largo plazo a sus carteras. Por el contrario, el multimillonario Bill Ackman ha estado vendiendo masivamente bonos a 30 años.
Echemos un vistazo a sus casos para evaluar si es un buen momento para entrar en acción o no.
Caso bajista
Unas tasas de interés más altas durante más tiempo significan que el Gobierno Federal tiene que pagar un precio más alto por su propia deuda. Según estimaciones recientes, las tasas de interés de la deuda estadounidense están a punto de alcanzar la astronómica cifra de 1 billón de dólares al año.
¿Significa esto que EE.UU. incumplirá el pago de su deuda? Difícilmente. Sin embargo, con el aumento de los costos, la posibilidad de un impago gubernamental debe tener un precio en el mercado -de ahí que Fitch rebajara la calificación de la deuda de EE.UU.-, lo que conlleva un aumento del riesgo de impago.
Además, Ackman argumentó que si la inflación a largo plazo de EE.UU. se estableciera en el 3% en lugar del 2% actual, la probabilidad es que los rendimientos del Tesoro a 30 años alcanzaran hasta el 5.5%.
"Me ha sorprendido lo bajas que se han mantenido las tasas a largo plazo en Estados Unidos a la luz de los cambios estructurales que probablemente conduzcan a niveles más altos de inflación a largo plazo, como la desglobalización, los mayores costos de defensa, la transición energética, el aumento de los derechos y el mayor poder de negociación de los trabajadores", afirmó.
En junio, la inflación estadounidense marcó una lectura del 3%, coincidiendo con una subida de los rendimientos de los bonos del Tesoro a 30 años hasta el 4.2%, un nivel que no se alcanzaba desde principios de noviembre.
La segunda parte del argumento bajista para los bonos del Tesoro a largo plazo es que Japón es actualmente el mayor comprador de deuda estadounidense, superando a China.
Fuente: Departamento del Tesoro de EE.UU., Visual Capitalist
Al permitir que sus propios bonos del Tesoro coticen libremente, el Banco de Japón aumentará el atractivo relativo de su deuda pública en comparación con los bonos del Tesoro de Estados Unidos. Este movimiento estratégico le posiciona como potencial comprador de su propia deuda.
Por último, la combinación de factores económicos junto con la percepción de cambios geopolíticos apuntados por China en un futuro próximo podría impulsar al segundo mayor tenedor de deuda estadounidense a buscar bonos del Tesoro de otros gobiernos.
A lo que Ackman concluye
"Con 32 billones de dólares de deuda y grandes déficits hasta donde alcanza la vista y tasas de refinanciamiento más altas, está asegurada una creciente oferta de bonos del Tesoro", dijo.
"Si unimos las nuevas emisiones al endurecimiento cuantitativo, es difícil imaginar cómo absorbe el mercado un aumento tan grande de la oferta sin que suban sustancialmente las tasas".
Caso alcista
La posición de Ackman está siendo desafiada por algunos de los mayores inversionistas del planeta. El viernes pasado, Buffett dijo a la NBC que sigue sin inmutarse por los riesgos percibidos en torno a los bonos del Tesoro de EE.UU., citando:
"Berkshire compró 10,000 millones de dólares en bonos del Tesoro el pasado lunes. Compramos 10,000 millones de dólares en bonos del Tesoro este lunes. Y la única pregunta para el próximo lunes es si compraremos 10,000 millones de dólares en bonos del Tesoro a 3 ó 6 meses", dijo Buffett.
"Hay algunas cosas por las que la gente no debería preocuparse. Ésta es una".
Del mismo modo, el multimillonario propietario de Telsa, Elon Musk, dijo la semana pasada que los T-bills estadounidenses a corto plazo son una "obviedad" en este momento.
De hecho, tanto los beneficios (3.89) como el dividendo medio (1.52) del S&P 500 cotizan por debajo de la rentabilidad a 10 años y de los bonos del Tesoro a corto plazo. Y notablemente cerca de los Tesoros incluso cuando se suman.
Fuente: Eden Huang
Esto implica una correlación problemática para las acciones, pero positiva para los bonos en el futuro, ya que impulsa a los inversionistas ávidos de rendimientos hacia bonos aparentemente "sin riesgo".
La brecha entre los bonos del Tesoro y el Nasdaq se ha ampliado hasta alcanzar el mayor nivel desde principios de 2021, lo que implica que algo tiene que ceder. Con el Nasdaq aparentemente alcanzando niveles de sobreventa, no es difícil afirmar que la correlación está a punto de invertirse pronto.
Fuente: Tavi Costa, Bloomberg
Además, el Departamento del Tesoro estadounidense anunció su intención de recomprar deuda pública estadounidense el año que viene. Esta medida, que se aleja de las prácticas observadas en décadas anteriores, tiene por objeto reforzar la liquidez en el amplio mercado de deuda pública de 23 billones de dólares. Sería el primer programa de recompra del Tesoro desde principios de la década de 2000.
Para los inversionistas, es otra señal de que la demanda seguirá siendo elevada en un futuro próximo, a pesar de los riesgos que persisten.
Por último, desde una perspectiva histórica, los bonos del Tesoro a largo plazo (es decir, los que vencen en diez o más años) han ganado un 10% en los seis meses que precedieron al pico de subidas de tasas de la Fed, según datos de Bloomberg. En los 12 meses posteriores al pico, los resultados son aún mejores, con las tasas a más largo plazo ganando una media del 13% y superando a cualquier otro activo financiero en el mismo periodo de tiempo.
Esta visión cuenta con el apoyo de Bank of America:
“En palabras de Mark Cabana y Meghan Swiber, estrategas de BofA, "apostar por la larga duración al final del ciclo de subidas es una opción más consistente que la subida, que está más condicionada a un aterrizaje más duro de la Fed".
Del mismo modo, Goldman Sachs y JPMorgan también recomiendan a los inversionistas que exploren la posibilidad de comprar bonos del Tesoro estadounidense a más largo plazo.
Goldman Sachs refutó la idea de que los inversionistas japoneses estén deshaciéndose de sus activos del Tesoro o que los inversionistas estén buscando una mayor prima de riesgo en previsión de las próximas subastas. Además, los estrategas del banco subrayaron que la rebaja crediticia de Fitch no introducía información novedosa, ya que las preocupaciones planteadas por la agencia, como las incertidumbres políticas en Washington, ya eran de dominio público.
Los analistas de JPMorgan, por su parte, observaron que, dada la menor saturación de las posiciones de los inversionistas en deuda a largo plazo y la persistencia de los rendimientos en torno a sus niveles máximos para el ciclo actual, resulta cada vez más atractivo considerar inversiones en estos plazos.
Conclusión
Con los precios de las acciones cada vez más estirados (al menos a corto plazo), no hay argumentos para que los inversionistas se mantengan alejados de los bonos del Tesoro a corto plazo en este momento. Esto no significa que los inversionistas deban vender todos sus activos y lanzarse directamente a los bonos. Sin embargo, los rendimientos a corto plazo a estos niveles ofrecen una gran protección frente a la volatilidad del mercado en un momento en el que la inflación parece estar remitiendo.
El debate se vuelve más complejo en el espectro a largo plazo, ya que pueden surgir varios vientos en contra para quienes pretendan mantener esos activos hasta su vencimiento. Sin embargo, los buenos operadores de renta fija son conocidos por detectar grandes oportunidades de inversión, y esta podría ser una de ellas.
Después de todo, si es lo suficientemente bueno para Warren Buffett, es lo suficientemente bueno para mí.
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Divulgación: El autor tiene actualmente bonos a 2 años y puede estar buscando comprar a 10 años en breve.
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