Llegados a septiembre, las bolsas europeas giran a territorio negativo, las tensiones comerciales y los mercados emergentes agitan al mercado de divisas, con un dólar estadounidense (USD) fuerte.
El rendimiento del bono del Tesoro de los Estados Unidos a 10 años subió este martes un 1,34% y alcanza el 2,891% y lleva al cruce de divisas euro-dólar (EURUSD) a corregir hasta 1,1553. Por otra parte, el par dólar-yen (USDJPY) sube hasta el nivel de 111,40.
El mes de agosto estuvo enfocado en la subida del billete verde contra las divisas de los mercados emergentes, con el cruce con la lira turca (USDTRY) subiendo un 33,91%, y el par con el peso argentino (USDARS) incrementándose en un 35,41%, con lo que las monedas de Turquía y la Argentina resultaron ser las más castigadas.
Por otro lado, en los mercados de renta variable asistimos a nuevos máximos del indicador estadounidense S&P 500 (+3,52%) y del índice tecnológico Nasdaq 100 (+6,4%), con las acciones de Facebook (NASDAQ:FB) en recuperación con una subida del 2,73%, las de Netflix (NASDAQ:NFLX) que se incrementan en un 9,77% y Nike (NYSE:NKE), con un 8,21% de ganancias. Mientras tanto, en Europa, el índice bursátil Dax de Alemania perdió un 3,39%; en China, el índice Shanghai Composite se derrumbó un 5,01%; y el ETF iShares Latin América 40 cedió un 9,23%.
El mercado de Estados Unidos, ¿inmune?
Todo parece calmo y tranquilo en los mercados de capitales estadounidenses: La turbulencia generada por las tensiones comerciales y ahora el nuevo foco de preocupación en los mercados emergentes parecen no estar a afectando mucho los precios, al menos por ahora.
Si la situación financiera de 2007-2008 fue iniciada en los países desarrollados, con la mayor bancarrota financiera, la de Lehman Brothers, en este año 2018, después de pasadas las crisis en los Estados Unidos y Europa, es sabido que el gran peso de la deuda, sobre todo la privada, en los países desarrollados disminuyó y fue compensada por el crecimiento de la deuda en los mercados emergentes (EM, por sus siglas en inglés).
Mucha de la deuda de los mercados emergentes está en dólares y euros (EUR), lo que agrava especialmente a los países con más dificultades, como la Argentina o Turquía. Y sino, veamos un ejemplo: un empresa importadora de productos en Turquía, que tenga hecho un préstamo en diciembre de 2017 por 100.000.00 dólares, a la cotización de ese tiempo, serían unas 379.000 liras turcas. Pero hoy esa deuda creció a 670.000 liras turcas, es decir que casi duplica el valor de la deuda. Si esto lo agravamos con la compra de productos afuera del país en dólares, y la empresa solo genera ingresos en liras turcas, el panorama se ve complicado para estos países.
El primer reflejo de la subida del dólar es que la compañía tiene que subir el precio de sus productos; sino, va a perder dinero. La subida de precios, en consecuencia, se refleja en la subida de la inflación. Economías como las latinas, que están más expuestas a las variaciones del dólar, se recienten con más fuerza, sea la Argentina o de igual modo, Brasil, donde el cruce de divisas dólar-real (USDBRL) ganó un 8,7% en agosto.
Esta presión en los mercados de divisas es una advertencia para los inversionistas, para que tengan una actitud más conservadora en sus asignaciones futuras.
En estos próximos tres meses se van a recalentar las cosas: en septiembre saldrán noticias para el Brexit; está también el TLCAN (Tratado de Libre Comercio de América del Norte), habrá elecciones presidenciales en Brasil, el fórum del G20 y las elecciones intermedias en los Estados Unidos.
Invirtiendo en la volatilidad
Un inversionista de volatilidad no está muy preocupado por la tendencia de los precios: su enfoque principal es si hay estimaciones de un mayor o menor movimiento en los precios, y como es obvio, va a medir la volatilidad implícita y ponderarla contra la volatilidad realizada.
Es importante entender que la volatilidad implícita no nos indica la dirección en los precios: nos indica la percepción de riesgo a futuro de los inversionistas.
Tomemos el ejemplo extremo del cruce de divisas dólar estadounidense-lira turca (USDTRY), que está en la mirada de todos los inversionistas en estos últimos meses: este martes cotizaba en 6,69 (+0,87%), con una volatilidad implícita a dos semanas (2W) en el 50,51% y la volatilidad realizada en el 33%. Esto nos indica un mercado muy nervioso, lleno de incertidumbre en los movimientos de precios. Las oscilaciones diarias son más fuertes: este martes con un +0,87%; el lunes en +0,77%, mientras que el viernes último bajaba un 1,71%.
Esta volatilidad en la lira turca es excesiva. Si comparamos a las divisas con activos de mayor riesgo como la renta variable, por ejemplo, el índice de volatilidad (VIX) del índice de acciones estadounidenses S&P 500, durante el mes de agosto tuvo una baja del 5,71% y llegó a los 13,88 puntos.
Entonces, la volatilidad no nos va a ayudar con la tendencia, por eso tenemos que medir la ponderación del 25 delta risk reversal. Se que está muy positivo: las opciones de compra (call) están mucho más caras que las opciones de venta (put). Si agregamos a esto el análisis financiero, las noticias y la tendencia de gráficos, tendremos una idea de la tendencia para las próximas dos semanas.
Concluimos de esta forma que la incertidumbre con las tensiones comerciales y un dólar fuerte derivado de una economía estadounidense muy fuerte, son los condimentos ideales para la tendencia bajista de las monedas de los mercados emergentes.
La Reserva Federal de los Estados Unidos, muy probablemente seguirá con su política monetaria de subida de tasas en este entorno de crecimiento económico, aunque algunos analistas ven una posibilidad de que la Fed pueda hacer una pausa en diciembre.
El tiempo de tasas de interés bajas se está acabando, y el impulso que muchas economías emergentes sintieron en estos últimos años se enfría. Si sumamos a esto una desaceleración en China y un mayor proteccionismo, las cosas no se ven fáciles para estas economías.
Ganan atractivo las opciones en divisas
Con tantas noticias y eventos en los próximos meses, la creación de estrategias de inversión con opciones en el mercado de monedas luce muy atractiva.
En un periodo como el actual, el primer factor a considerar a la hora de invertir es el riesgo, y como operador de opciones, me desvío de los cruces de divisas más riesgosos, como el USDTRY (con un +44% de volatilidad implícita) y voy en cambio por los pares de monedas con volatilidad implícita más baja, como el euro-dólar (EURUSD), que se encuentra con un +7,8% de volatilidad implícita). Elijo una opción de menor retorno y menor riesgo. Me siento más confortable operando así, y de todas maneras, habrá noticas y eventos muy interesantes en Europa y los Estados Unidos en estos próximos meses.
Con la volatilidad implícita en el EURUSD a un mes baja en 7,81% y con la volatilidad realizada en 7,77%, la volatilidad de este cruce de divisas es “rica”: en este caso, me atrae una estrategia de propagación en el calendario de opciones (en inglés: calendar spread).
Una estrategia de este tipo es un poco más sofisticada y, por ende, requiere más dedicación. Pero como todas las otras, es igual de apasionante. En términos simples, consiste en vender opciones en el corto plazo y comprar opciones a largo plazo. Para eso, necesitamos realizar algunos cálculos y descomponer la volatilidad implícita para entender cómo armar la estrategia.
Estructura de volatilidad implícita para 1,2,3 y 6 meses:
Nuestra proyección de volatilidad para el cruce EURUSD cotizando a 1,1575, para dos meses nos predice una probabilidad del 68% que cotice entre 1,1940 y 1,1210. Así, tenemos una idea de hasta dónde pueden llegar los precios en este par de divisas en dos meses.
La estrategia es simple: vamos a vender “straddle”, opciones call y put a dos meses a precios de mercado, y compramos un “straddle”, opciones (call y put) a dos doce meses a precios de mercado. Y al final del segundo mes, volvemos a vender el “straddle” a dos meses, y así sucesivamente hasta llegar al mes diez.
El riesgo es limitado: en las opciones de corto plazo que vendemos, tenemos un gamma alto y una vega bajo; en las opciones de largo plazo que compramos, tenemos un gamma bajo y un vega alto.
Por ejemplo, si el precio baja 50 pips, el delta de las opciones de corto plazo es cerca de +3, y en las opciones de largo plazo es cerca de -2. Esto significa que tenemos una posición en delta, por eso sí: tenemos riesgo de posición.
La vega en las opciones de corto plazo en una posición de 1 millón para un cambio en la volatilidad implícita de 1% el valor es de 1.900 dólares; en las opciones de largo plazo, el cambio de 1% en la volatilidad implícita el valor es de 4.230 dólares.
La vega es negativa cuando vendemos las opciones en corto plazo y positiva cuando compramos las opciones de largo plazo.
El objetivo consiste en sacar provecho de un movimiento neutral con una volatilidad implícita que se mueva de manera suave hacia arriba y abajo, y una volatilidad realizada baja. Es decir, queremos un poco de ruido, sobre todo con las noticias, pero que al final todo se mantenga más o menos como estaba. De esta forma, esperemos recolectar prima por un período de doce meses en el cruce de divisas euro-dólar.