Recomendamos recibir el derivado de TIIE-28 de 1 año (13x1)

Valor en la curva de derivados de TIIE-28. Recomendamos recibir el derivado de TIIE-28 de 1 año (13x1) con un nivel de entrada de 3.92%, objetivo 3.67% y stop-loss en 4.10%. Esta estrategia tiene una ganancia esperada de carry + rolldown de 7pb por cada mes que esté activa. El mercado ha observado un ajuste importante en el último mes, como resultado de un sesgo hawkish en los comentarios de varios miembros votantes del FOMC, y principalmente en las últimas sesiones, después del último reporte de empleo en EE.UU., el cual pudiera ofrecer un argumento a favor de un alza de tasas por parte del Fed en diciembre. El mercado ha comenzado a asimilar un nuevo paradigma en términos de la política monetaria de la Reserva Federal. En este sentido, la probabilidad implícita de alza de 25pb para la reunión del 15 y 16 de diciembre se ubica en 66% de 37% hace un mes.

La curva en México con más valor que en EE.UU. A pesar de la reciente corrección en tasas en los mercados de bonos soberanos a nivel global, la curva en México continúa siendo de las más adelantadas. La comparación más interesante es respecto a EE.UU., en donde todavía hay espacio para una mayor corrección, con el mercado mostrando futuros de Fed Funds para finales de año en 0.21% vs una tasa efectiva actual de 0.13%. Para finales de 2016 los futuros se encuentran en 0.85%, es decir únicamente 68pb de alza implícita incorporada en el engrapado del 4T16. En México, la curva tiene descontada un alza de 25pb en diciembre y 100pb de alzas acumuladas adicionales para 2016 (ver siguiente gráfica). En general, el mercado espera un proceso de normalización en México más agresivo que en EE.UU., sin razón alguna si consideramos un diferencial de tasas que no se redujo durante estos años a los mínimos observados en otras economías desarrolladas y emergentes vs las tasas norteamericanas.

Acciones de la Comisión de Cambios junto con la dinámica actual del tipo de cambio pudieran permitirle a Banxico subir al mismo tiempo que el Fed. La Comisión de Cambios (CC) decidió el 28 de septiembre de este año extender los mecanismos de subasta de dólares hasta el 30 de noviembre, permitiendo que la dinámica del tipo de cambio no restara flexibilidad a la política monetaria del banco central en momentos de elevada volatilidad en los mercados internacionales.

Se espera gradualidad en el proceso de normalización en EE.UU… Después del último comunicado de política monetaria del FOMC (28 de octubre) y el más reciente reporte laboral del BLS en EE.UU. (6 de noviembre), varios miembros (tanto votantes como no votantes) han aludido a una mayor probabilidad de subir la tasa de referencia en diciembre. Sin embargo, los comentarios han venido acompañados de un mensaje de gradualidad (el cual pudiera estar plasmado en los dots plots a publicarse también el 16 de diciembre). De ser así, esperaríamos un aplanamiento de la curva de rendimientos en EE.UU. Este mensaje fue muy claro en la comparecencia que hizo la Presidente del Fed, Janet Yellen, la semana pasada ante legisladores y apoyada por varios miembros que han realizado comentarios similares en diversos foros (e.g. Evans, Dudley, Fischer y Williams, entre otros).

… y en México hay posibilidad de ver algo similar en el 2016. En México pudiéramos esperar también alzas graduales en la tasa de referencia de Banxico. Como se mencionó previamente, tomando en cuenta los forward rate agreements (FRA’s) de la curva de derivados de TIIE-28 o los futuros de tasa en MexDer, el mercado descuenta cerca de 125pb acumulados de alza implícita hasta finales de 2016, un alza de 25pb por junta al trimestre. El riesgo de que las alzas sean mayores en este periodo es muy bajo. Sin embargo, el riesgo de que Banxico pueda ser más gradual (especialmente en la 2ª mitad del 2016) ante un escenario de baja inflación y una economía con señales de holgura en algunos sectores clave es mucho más alto (como lo comentado en el Informe Trimestral sobre la Inflación la semana pasada). Hay instrumentos que ya incorporan un escenario de baja inflación, como los Udibonos, con breakevens cercanos a 3.1% en todos los plazos, pero otros instrumentos como la parte corta de la curva de derivados de TIIE-28 no consideran que este nivel esperado de baja inflación pudiera suscitar un alza de tasas mucho más gradual. Esta situación sugiere una valuación atractiva (ajustado por escenarios de riesgo) en la parte corta de la curva.