Por Jason Martin
Aunque los bancos centrales de todo el mundo están cambiando su postura para seguir los pasos de la Reserva Federal de Estados Unidos y adoptar una postura menos acomodaticia en cuanto a la política monetaria, los expertos advierten que la complacencia de los mercados puede haber creado una burbuja de renta fija que pronto sufrirá una severa reversión.
La Fed dio claramente el primer paso en diciembre de 2015 cuando subió os tipos de interés por primera vez desde la crisis, aunque el banco central de Estados Unidos tuvo que esperar otro año antes de volver a actuar.
En lo que va de año, la Fed ha realizado más subidas en marzo y junio, situando la tasa objetivo de los fondos federales en su rango actual de sólo el 1,00%-1,25%, y añadiendo que seguramente vuelvan a subir los tipos este año y empiecen a avanzar con la normalización de su balance general.
Encuestas recientes de expertos muestran que parece que la Fed seguirá adelante con sus planes de reducción de su compra de bonos en septiembre, cuando la presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, podrá explicar el proceso en la rueda de prensa que seguirá a la decisión de política monetaria.
Los economistas creen que la Fed volverá a subir los tipos de interés en diciembre, aunque los mercados se mantienen escépticos, y estiman que sólo hay un 40% de probabilidades de subida, según el Barómetro de Tipos de la Fed de Investing.com.
El Banco de Canadá, el Banco de Inglaterra y el BCE seguirán a la Fed en la normalización de la política monetaria
Aunque la Reserva Federal dio el primer paso en la eliminación del carácter extremadamente acomodaticio de la política monetaria, los mercados han empezado a ver indicios de que otros de los principales bancos centrales también están adoptando una postura menos prudente.
El Banco de Canadá subió los tipos de interés por primera vez en siete años el mes pasado mientras que el Banco de Inglaterra está dividido, con dos de sus ocho miembros argumentando que ha llegado el momento de que la autoridad monetaria del Reino Unido suba los tipos para combatir la creciente inflación.
También ha zarandeado últimamente los mercados el hecho de que los inversores se están preparando para que el Banco Central Europeo anuncie posiblemente en septiembre o en octubre sus propias intenciones de empezar la reducir gradualmente su programa de compra de activos el año que viene.
Los agentes del mercado se han visto decepcionados sin embargo este pasado 16 de agosto cuando un informe citando fuentes del banco central indicó que el presidente del BCE, Mario Draghi, va a evitar dar más detalles de política monetaria en el simposio económico de la Reserva Federal de Estados Unidos que se celebrará en Jackson Hole, Wyoming, a finales de agosto.
En los tiempos que corren, los mercados deben ajustar su perspectiva en cuanto a un suministro interminable de dinero gratis por parte de los bancos centrales y darse cuenta de que las autoridades monetarias reconocen que se acerca el final del actual ciclo de relajación a escala mundial.
"Se ha condicionado a los mercados de bonos para que crean que donde quiera que haya un descenso del interés por el riesgo y un endurecimiento de las condiciones financieras, los bancos centrales irán en su rescate", han argumentado recientemente los estrategas de renta fija de RBC Capital Markets.
"Ahora es casi como si los bancos centrales estuvieran maquinando un ajuste de las condiciones financieras”, postulan.
Puede que los inversores hayan sido lentos a la hora de reaccionar ya que sólo el 48% de los inversores encuestados recientemente por Bank of America-Merrill Lynch creen que la política monetaria mundial sufre un "exceso de estímulo" para las recientes mejoras de la economía mundial.
Sin embargo, estos expertos señalan que la lectura indica la proporción más alta desde abril de 2011.
La normalización de la política monetaria no es una postura "agresiva"
En una situación determinada por los bancos centrales justo empezando a apartar los tipos de interés de mínimos históricos y planteándose reducir su compra de activos, puede que los mercados y los medios de comunicación se precipiten al aplicar el término "agresivo" a la mera sugerencia de eliminar las medidas altamente acomodaticias de la política monetaria.
El primer ejemplo fue cuando los medios entendieron en las declaraciones del presidente del BCE, Mario Draghi, a finales de junio en Sintra, que las fuerzas reflacionarias habían sustituido las deflacionistas en la región.
Los mercados, atraídos por los titulares que hablaban de “agresividad”, se saltaron la parte del discurso de Draghi sobre la necesidad de mantener un considerable grado de acomodamiento monetario y su insistencia en mantener esa misma política.
"Mientras la economía sigue recuperándose, una postura política constante irá siendo más acomodaticia y el banco central puede acompañar la recuperación con el ajuste de los parámetros de sus instrumentos de política – no para ajustar la postura de política monetaria, sino para mantenerla inalterada", indicaba Draghi, adoptando lo que difícilmente podría considerarse una postura "agresiva".
Incluso llegados a este punto, el hecho de que el dirigente del BCE reconociera que la deflación ya no es una amenaza en la zona euro apenas difícilmente podría definirse como mucho más que "menos pacifista".
Sin embargo, "agresivo" fue la palabra que llegó a los titulares y las declaraciones de los expertos, lo que hizo que el rendimiento de los bonos alemanes a 10 años se disparara como no lo había hecho desde 2015 y lo que hasta entonces había sido el mejor día del euro desde abril.
"Fuentes" del BCE tuvieron que correr al rescate al día siguiente para señalar que Draghi había sido "malinterpretado".
Al igual que el BCE, los principales bancos centrales podrían haber comenzado a concentrarse en llevar a término el ciclo de relajación, pero las políticas siguen estando lejos de ser "tradicionales".
Como indicio de lo lejos que están las autoridades monetarias de lo "normal", economistas de Bank of America-Merrill Lynch han señalado recientemente que los cinco principales bancos centrales recortaron los tipos una media de 350 puntos básicos y que el actual tipo nominal de la política monetaria está a apenas 50 puntos, lo que sugiere que los niveles actuales los dejarían incapaces de responder a otra crisis. Lejos de lo "normal".
Las políticas no tradicionales también se habían desatado a gran velocidad ya que, según BofAML, los bancos centrales de Estados Unidos, Suiza, el Reino Unido, Japón y la eurozona cuentan con un balance general de aproximadamente 15.000 millones de USD, en comparación con los alrededor de 4.000 millones de USD a principios de 2008.
Reduciendo, pero no eliminando, la adquisición de activos
Aunque la Fed ha comenzado de golpe el proceso de normalización con respecto a los tipos de interés, el Banco de Canadá ha seguido su ejemplo, y sólo dos de los ocho miembros con derecho a voto del Banco de Inglaterra están a favor de una subida, ninguno de los principales bancos centrales ha comenzado siquiera a reducir su balance general.
Además, todo apunta a que la Fed iniciará el proceso en octubre, ya que el anuncio oficial se conocerá en la reunión de septiembre.
Los mercados también están esperando a septiembre para ver si el BCE hace elusión a los propios planes de la autoridad monetaria de la eurozona para empezar a "reducir", ni siquiera erradicar, sus compras mensuales de activos.
El proceso apenas ha comenzado y es consecuencia lógica de las expectativas de que la economía mundial continuará mejorando junto con los mercados financieros en buen estado.
De hecho, las bolsas de Estados Unidos han seguido registrando máximos históricos a pesar de que la Reserva Federal ha subido los tipos de interés dos veces este año mientras prometen una reducción del balance general y una subida más antes de fin de año.
Sin embargo, el ritmo de la normalización a nivel mundial sigue en entredicho.
"Las mediocres presiones de precio y los problemas estructurales, como el escaso crecimiento de la productividad y la gran desigualdad de ingresos, indican que esta normalización política será muy gradual", afirmaba el dirigente de renta fija mundial de Robeco, Kommer van Trigt, en sus perspectivas trimestrales publicadas recientemente.
"Así que no debemos esperar que los bancos centrales pisen el freno de golpe y zarandeen los mercados financieros”, ha explicado.
Reacciones del mercado hasta ahora
A pesar del aparente cambio en la perspectiva de los bancos centrales, los mercados de valores parecen imperturbables. El S&P 500, de referencia mundial, ha registrado una subida del 8,3% hasta la fecha, los principales valores del Dow han subido un 9,7% y el los del NASDAQ Composite de tecnológicas lidera el conjunto con una subida del 15,5%.
En Europa, el índice de referencia Euro Stoxx 50 ha subido un 4,2% este año, mientras que el paneuropeo Stoxx 600 más general también muestra un avance del 3,3%. El FTSE 100 de Londres sigue a sus homólogos europeos con un avance del 2,3%.
El Shanghai Composite de Asia, registra unas sólidas ganancias interanuales del 5,9%, mientras que, curiosamente, el Nikkei 225 de Japón va a la zaga, subiendo sólo el 1,5%, a pesar de que la del banco central del país promete ser una de las pocas autoridades monetarias que no podrán reducir en absoluto su carácter acomodaticio en el horizonte de sus previsiones, a pesar de que la economía japonesa acaba de tomar la delantera en el ranking de crecimiento de las economías avanzadas del G7.
Sin embargo, a pesar de la positiva evolución de las bolsas, los activos considerados refugio seguro no han mostrado una reacción inversa, pues el oro ha subido casi un 11% en lo que va de 2017, mientras que los precios de la deuda soberana se mantienen inalterados.
El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años se dispararon el año pasado tras registrar en julio máximos históricos en 1,358% al subir los precios debido a la deuda del gobierno, sólo para revertir después su rumbo y cerrar 2016 en máximos de un 2,606% a mediados de diciembre justo después de q la Reserva Federal implementara su segunda subida de los tipos de interés desde la crisis.
Pero los precios de las arcas, que funcionan a la inversa que el rendimiento de los bonos, se han recuperado desde entonces, impulsando el rendimiento de nuevo a la baja hasta alrededor de un 2,183%.
El movimiento no se debió enteramente a las recientes tensiones políticas entre Corea del Norte y Estados Unidos ya que el rendimiento de los bonos ya estaba descendiendo a pesar de las dos subidas de los tipos de interés del banco central de Estados Unidos y sus promesas de seguir adelante con la normalización de la política monetaria este año.
El rendimiento de los bonos, que se mueve inversamente a los precios, normalmente subiría ante la perspectiva de una política monetaria más estricta mediante a una subida de los tipos de interés o una reducción de sus medidas de expansión cuantitativa.
¿Burbuja de bonos?
El economista jefe de G+ Economics, Lena Komileva, comentó recientemente que bonos parecen estar encareciéndose.
"La prima de riesgo de los bonos europeos de alto rendimiento sobre los bonos alemanes ha descendido hasta mínimos desde 2007, coincidiendo con los niveles de antes de la crisis financiera mundial", escribía recientemente en un artículo de opinión para el Financial Times.
De hecho, según datos de BofAML, más del 60% de la deuda empresarial europea con baja calificación crediticia de BB ahora rinde menos que la deuda del gobierno de Estados Unidos de vencimiento comparable, lo que sugiere que los inversores ven menos riesgo en los bonos basura del viejo continente que en los emitidos por el Tío Sam.
Estos matices han dado lugar a numerosos comentarios sobre la posibilidad de una burbuja en el mercado de bonos.
El expresidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, advirtió recientemente que hay una burbuja en los mercados de bonos que está a punto de estallar.
"El nivel actual de los tipos de interés es anormalmente bajo y sólo hay una dirección en la que pueden ir; cuando empiecen, será algo rápido", declaró Greenspan a la CNBC a principios de agosto.
La semana siguiente, el director ejecutivo de JP Morgan, Jamie Dimon, siguió la línea de Greenspan, aunque intentó minimizar la llamada pánico.
"No voy a llamarlo burbuja", dijo en una entrevista para la CNBC, "pero yo personalmente no compraría deuda soberana a 10 años en ninguna parte del mundo".
El estratega de mercado jefe de Phoenix Capital Research, Graham Summers, hizo referencia a las declaraciones de Dimon y advirtió de que "si los bonos soberanos están en una burbuja, todos los activos del mundo están en una burbuja".
Summers afirmó que una explosión de la burbuja de bonos se traduciría, como en Grecia, en un estallido de países enteros y destacó que, mientras que la burbuja inmobiliaria antes de la crisis tenía un tamaño de 14 billones de USD, el mercado global de bonos va por 100 billones de USD.
La mencionada encuesta de BofAML también indicó que el desplome del mercado de bonos está entre las principales preocupaciones de los administradores de dinero; el 28% de los encuestados afirmó que temían más una reversión del mercado alcista existente desde la crisis financiera mundial.
Una caída de los mercados de bonos también podría provocar oscilaciones en las acciones.
"La dirección de los mercados de valores durante la segunda mitad del año podría depender en gran parte de hacia dónde se dirige el mercado de bonos y de que los inversores podrían tener que subir el precio del rendimiento de los bonos',' advirtieron los analistas de BNP Paribas.
Por el momento, cuatro de los cinco principales bancos centrales están cambiando su postura con respecto a las medidas altamente acomodaticias.
Con la Fed a la cabeza de la manada en un intento de volver a un estado más normal de política monetaria, el grifo de dinero gratis a nivel mundial poco a poco se irá cerrando según vayan adoptando posturas más prudentes los bancos centrales.
La administradora de carteras de BlackRock (NYSE:BLK), Emanuella Enenajor, señaló que la Fed ha estado "diciendo alto y claro a los mercados que se preparen para la normalización del balance general".
"Llevan meses avisándonos, así que no debería ser una sorpresa si en septiembre anuncian el cambio en la política monetaria", afirmó, añadiendo que sería "una salida gradual y constante de un marco tremendamente acomodaticio".
Si los mercados han sido demasiado complacientes, ignorando el hecho de que los bancos centrales se están preparando para poner fin a una década de dinero fácil, lo que sería una reversión normal de los bonos y acciones podría tomar impulso y desencadenar una crisis a gran escala.