Los inversores miran con nuevos ojos a emergentes: ¿Se sostendrá?

Durante el año actual, los principales índices estadounidenses presentan bajos rendimientos comparados con la mayoría de los índices tanto de países desarrollados como emergentes.

Se destacan subidas relevantes en los mercados de europeos, como en el DAX de Alemania (+20,2%), el MIB 30 de Italia (+22,3%) y el RTS de Rusia (+30,1%), así como en el Nikkei 225 de Japón (+15,7%), el Shanghai Composite de China (+36,5%) o el Hang Seng de Hong Kong (+17,9%).

Contrariamente, ninguno de los índices de los EE.UU. ha alcanzado un gran rendimiento en este 2015, siendo el Nasdaq el que mayores ganancias presenta en 2015 (+6,3%), seguido por el S&P 500 (+2,3%) y el Dow Jones (+1%).

Uno de los factores que mayor influencia ha tenido sobre las inversiones en los EE.UU. es la expectativa de una pronta alza en las tasas de interés de referencia de la Reserva Federal.
Se estima que, aunque gradualmente, la Reserva Federal comenzará a normalizar su política monetaria a partir de una subida en las tasas de interés de referencia entre junio y finales del año actual.

El alza en las tasas de interés significa menores ganancias a futuro para las compañías que se fondean en el mercado norteamericano, manteniendo fijas las demás variables. El aumento en los costos de adquirir o repagar un crédito, o cualquier tipo de deuda, implica así un descuento en el cash flow de las firmas.

Asimismo, la expectativa de mayores retornos sobre los activos norteamericanos (en caso que suban las tasas) y el robusto crecimiento que ha presentado la economía en el último tiempo, han confluido con la debilidad de otras economías desarrolladas, como de la Eurozona y Japón, además del bajo crecimiento e incluso escenario recesivos de otros países emergentes como China, Rusia y Brasil.

Con el objetivo de impulsar nuevamente los niveles de crecimiento (e inflación), estos países están aplicando programas de estímulo masivos. A nivel general, las medidas utilizadas van desde programas de flexibilización cuantitativa a reducciones en las tasas de interés de referencia de los bancos centrales o menores requerimientos de encajes bancarios, entre otras.

Esta situación ha derivado en un caudal de compras de activos en dólares, llevando a la divisa norteamericana a una fuerte apreciación frente a las demás divisas mundiales. Por ejemplo, en el primer trimestre de 2014, un euro equivalía 1,37 dólares, mientras que al 24 de abril de 2015 la relación se ubicaba en 1,08. Frente a la divisa japonesa, un dólar correspondía 102,76 yenes en promedio para el primer cuarto del año. En tanto, al 24 de abril de 2015 un dólar equivalía 119,17 yenes.

El impacto de la suba relativa del dólar frente a las demás monedas globales no es neutro para las empresas norteamericanas. El incremento en el valor del dólar implica que el precio de las exportaciones, medido en dólares, se encarece respecto de las del resto del mundo.

De esta forma, las firmas importadoras del resto del mundo sustituyen productos estadounidenses ya sea por bienes o servicios locales o extranjeros. Como consecuencia de estos cambios, además de la crisis que viven las compañías petroleras que se dedican a la extracción de petróleo no convencional, muchas compañías estadounidenses han visto decrecer sus ganancias en el primer trimestre.

De hecho, se estima que a lo largo de la actual temporada de resultados corporativos, las firmas que componen el índice S&P 500 registrarán, en promedio, un descenso de 4,1% en sus ganancias trimestrales en forma interanual. Más allá de la diferencia que han mostrado las bolsas globales respecto de las estadounidenses en los meses anteriores, desde la salida de la última crisis financiera los índices norteamericanos han mostrado rendimientos mayores que el promedio general, tanto de países desarrollados como emergentes.

Sin embargo, la subida en los precios no ha sido acompañada de igual forma por las ganancias de las compañías, situación que ha tenido como consecuencia un aumento en los ratios de valuación de las bolsas estadounidenses respecto de otros mercados.

El P/E para el S&P 500 se ubica en 19,44x, mientras que el Hang Seng, que es el de menor valor de la serie registra un P/E de 12,43x. En una situación intermedia, el ratio P/E para el Bovespa resulta 14,04x, mientras que el del Shanghai Composite es de 15,80x.

En tanto, en la relación entre los precios de las acciones y su valor libro (P/B), que es un indicador de cuánto pagan los accionistas por los activos netos de la compañía, lidera nuevamente el S&P 500 con un P/B de 2,79, seguido del P/B del Shanghai Composite en 2,72, luego del P/B del Euro Stoxx 600 en 1,96, y del P/B del Hang Sen en 1,76. En último lugar se ubica el Bovespa con un P/B de 1,32.

Estas relaciones parecen comenzar mostrar que las subidas en los últimos meses de las bolsas de algunos países desarrollados y emergentes están justificadas en cuanto a sus valuaciones.
Evidentemente el S&P 500 parece estar sobrevaluado, a pesar del buen crecimiento esperado para los EE.UU. en los próximos años. Pareciera que mientras se mantengan los conflictos que aquejan a la economía estadounidense, los capitales continuarán fluyendo hacia la Eurozona, Japón, China, y otros emergentes, y podríamos ver hacia adelante una mayor convergencia en las valuaciones entre estos países y los que muestran los índices norteamericanos.